شاخص‌سازی با پول تورمی

علی ربیعی با استناد به مصوبه قانونی سال ۱۳۹۴ اعلام کرد از هفته آینده صندوق توسعه ملی مجاز است یک درصد از دارایی خود را در صندوق ثباتساز سرمایهگذاری کند. پیشتر نیز مدیرعامل بورس اعلام کرده بود با جدیت بهدنبال اجرایی کردن این مصوبه هستند. بررسیها نشان میدهد که این موضوع به علل مختلف یک سیاست ناکارآمد و تورمساز است. نکته نخست این است که بررسیها نشان میدهد این نوع حمایتها تنها در جهت شاخصسازی و انحراف بازار از مسیر اصلی است و حتی فعالان بازار سرمایه نیز از این موضوع استقبال نمیکنند. موضوع دوم نیز این است که استفاده از منابع صندوق توسعه ملی در شرایط کنونی، باعث افزایش پایه پولی و در نتیجه رشد نقدینگی میشود که در نهایت ضربه آن بر کل پیکره اقتصاد کشور وارد میشود. در نهایت، هم بازار و هم مردم از این تصمیم متضرر میشوند.
باز هم یک مداخله جدید

در حالی که در روزهای گذشته، کارشناسان با صدای بلند اعلام میکردند بازار سهام باید جریان طبیعی خود را طی کند، اما مسوولان پشت درهای بسته مشغول برنامهنویسی و سیاستگذاری برای حمایت از رشد شاخص بازار هستند. در واقع، این برداشت وجود دارد که افزایش شاخص بازار سهام نشانه عملکرد مثبت دولت و سایر سیاستگذاران شده و از سوی دیگر، برخی از نمایندگان مجلس نیز این نقد را دارند که چرا دولت در برابر نزول شاخص سکوت کرده است. در این خصوص ماجرای دنبالهدار مداخلات غیراصولی ادامه دارد. در حالی که از مدتها پیش زمزمه حمایت از بورس با منابع صندوق توسعه ملی به گوش میرسید، روز گذشته علی ربیعی، سخنگوی دولت از تخصیص یک درصد از دارایی صندوق توسعه ملی در جهت پایداری بازار سرمایه خبر داد. طبق قانونی که در سال ۹۴ به تصویب رسیده است صندوق توسعه ملی مجاز است یک درصد از دارایی خود را در صندوق تثبیت بازار سرمایهگذاری کند. سخنگوی دولت در یک نشست خبری گفت تاکنون این موضوع ابهام داشته و به مرحله اجرا نرسیده است، اما اخیرا ابهام آن رفع شده است. به گفته او، از ابتدای هفته آتی این سپردهگذاری جهت پایداری بازار سهام صورت خواهد گرفت. همچنین مدیرعامل سازمان بورس و اوراق بهادار نیز اخیرا اعلام کرده بود که بهطور جدی پیگیر اجرای انتقال یک درصد از داراییهای صندوق توسعه به صندوق تثبیت بوده و به محض ارسال ابلاغیه آن به سازمان بورس بهطور رسمی جزئیات آن را تشریح خواهیم کرد. حسن قالیباف همچنین اضافه کرد شخص وزیر اقتصاد بهطور جدی پیگیر نهایی شدن انتقال یک درصد از منابع صندوق توسعه ملی هستند و سازمان بورس نیز مدت طولانی است که پیگیر این موضوع است و قطعا اجرای این مصوبه در شرایط فعلی بازار برای بازارگردانی مداوم همه نمادها و افزایش نقدشوندگی بازار اتفاق بسیار خوبی است.
هدف صندوق توسعه ملی

صندوق توسعه ملی ایران مثالی از صندوق ثروت ملی است، بهطور کلی صندوقهای ثروت ملی (Sovereign Wealth Fund) یک صندوق سرمایهگذاری دولتی است که در داراییهای واقعی و مالی مانند سهام، اوراق قرضه، املاک و مستغلات، فلزات گرانبها یا سرمایهگذاریهای جایگزین مانند صندوق سهام اختصاصی یا صندوقهای پوشش ریسک سرمایهگذاری میکند. منابع مالی این نوع صندوق بیشتر از طریق درآمد حاصل از صادرات کالاها یا از ذخیره ارزی بانک مرکزی، تامین میشود. صندوق توسعه ملی ایران نیز بر اساس قانون برنامه پنجم توسعه با هدف تبدیل بخشی از عواید ناشی از فروش نفت و گاز، میعانات گازی و فرآوردههای نفتی به ثروتهای ماندگار، مولد و سرمایههای زاینده اقتصادی تاسیس شد. تبدیل درآمدهای ملی به منابع ماندگار و سرمایههای مولد به این معنی است که اصل ثروت ملی حاصلشده حفظ و همچنین منجر به تولید ارزش افزوده و سود برای کشور شود. بهطور مثال نروژ صندوقی به نام صندوق بازنشستگی دولتی دارد که از درآمدهای نفتی تامین میشود. نروژ در راستای نگهداری از ثروتها برای نسلهای آینده، چشمانداز خود برای سود سرمایهگذاری از محل صندوق ملی را بین ۳ تا ۴ درصد در نظر گرفته است. این بدان معنا است که درآمدهای ملی برای نسلهای آینده باقی خواهد ماند و هدف تاسیس صندوق ثروت ملی محقق میشود.
هدف حمایتی یا درآمدی؟

اما در شرایط کنونی به نظر میرسد تصمیم دولت برای تخصیص یک درصد از منابع صندوق توسعه ملی با هدف تثبیت بازار سرمایه صورت گرفته که با هدف اصلی صندوق در تناقض است. نکته قابل توجه این است که به منظور حراست از دارایی شهروندان فعلی و آینده، سرمایهگذاری با استفاده از منابع صندوق ملی در داراییهای کمریسک یا تقریبا بدون ریسک انجام میشود؛ داراییهایی مثل سهامهای مطمئن، صندوقهای با درآمد ثابت، اوراق خزانه کشورهای ثروتمند، اوراق قرضه مصون از تورم، فلزات ارزشمند، مستغلات و صندوقهای پوشش ریسک سرمایهگذاری. با این حال سرمایهگذاری کنونی صندوق توسعه ملی در وضعیتی انجام خواهد گرفت که بازار سهام در حال طی کردن سیر نزولی است. این به معنای آن است که دولت برای حفظ ارزش در بازار سرمایه دست به دامن منابع صندوق توسعه ملی شده است. جلوگیری از سیر نزولی بورس نیز با هدف جبران ضرر فعالان بازار انجام میشود. تزریق منابع صندوق توسعه ملی به بورس در واقع خرج کردن از منابع ملت ایران در حال و آینده، برای پوشش زیان عدهای است که ریسک فعالیت خود در بورس را پذیرفته بودهاند. در نهایت میتوان بیان کرد انتقال دارایی از صندوق توسعه ملی به بازار سرمایه به مثابه ریختن زغالسنگ درون موتورخانه قطاری است که به سمت یک پل شکسته میرود. نکته قابل توجه این است که فعالان واقعی بازار سرمایه نیز با این نوع مداخلات دولت در بازار مخالف هستند. به اعتقاد این گروه، پولی کردن غیرمنطقی شاخص بازار باعث میشود که تعادل از بازار خارج شود و نتوان یک ارزیابی دقیق، از آینده بازار ترسیم کرد. در واقع، بسیاری از بازیگران بازار سرمایه، از مداخلات غیرکارشناسی دولت گریزان شده و چشمانتظار بازگشت تعادل به بازار هستند. از سوی دیگر، رانتجویان با علم کردن این موضوع که سرمایه مردم در حال سوختن است، دولت را مجبور میکنند که از هر منبع موجود یا ناموجود برای پرکردن باک بازار استفاده کند تا بتواند در این زمین دوباره کسب منابع کند، رخدادی که در تجربه غیراصولی از موسسات غیرمجاز دیده و منابع بانک مرکزی، صرف کسب درآمد و پوشش سود بالای گروههای خاص شد.
الزام به کسب سود ارزی منابع

نکتهای که باید مدنظر قرار گیرد این است که طبق مصوبات سال ۹۴ سپردهگذاری از منبع صندوق توسعه ملی باید ارزش ارزی خود را حفظ کرده و حداقل سود یک درصد در واحد ارزی نیز به همراه داشته باشد. نکتهای که باید مدنظر قرار گیرد این است که منابع صندوق، ارزی است و در نتیجه در صورت سپردهگذاری هم اصل منابع و هم سود آن باید به شکل ارزی به صندوق عودت داده شود. در این صورت ریسک نوسان ارزی نیز باید در نظر گرفته شده و اگر قرار باشد که این منابع به شکل ارزی سپردهگذاری شده و در نتیجه به شکل ریالی تسویه شود، این موضوع باعث خسران به منابع ملی است.
سیگنال منفی به بازار

اما استفاده از این منابع، یک خطر دیگر برای انتظارات بازار دارد. در وضعیتی که بورس دچار نوسان است و نااطمینانی فعالان از آینده بازار افزایش یافته است اعلام خبر تزریق منابع ملی خود نیز میتواند سیگنالی منفی برای سهامداران باشد. دخالت دولت در بازار سرمایه ممکن است خبر از حال وخیم بازار سهام و احتمال نزولهای آتی را به مردم مخابره کند. ارسال نشانههای منفی برای انتظارات سهامداران برخلاف هدف اصلی دولت برای ایجاد ثبات در بازار است. در حقیقت سیاستگذار اعلام میکند که در شرایط کنونی، بازار روال نزولی را طی میکند و نیاز به یک منبع خارجی است تا روند بازار تغییر کند. حتی استفاده از این منابع نیز یک مرهم موقتی خواهد بود و نمیتواند جریان اصلی بازار را تغییر دهد.
موجسازی تورمی

استفاده دولت از صندوق توسعه ملی در حالی اتفاق میافتد که بانک مرکزی دسترسی به ارز خارجی ندارد و نمیتواند در مقابل وجه ریالی، برداشتی از منابع ارزی دریافت کند. این اتفاق منجر به عدم تعادل جدید در ترازنامه بانک مرکزی و انبساط در پایه پولی میشود.

نکتهای که باید در نظر گرفت این است که استفاده از منابع صندوق توسعه ملی میتواند به شکل ریالی و دلاری باشد. اگر منابع ریالی صندوق وارد بازار سرمایه شود، در واقع باید از منابع صندوق توسعه ملی که نزد بانکها سپردهگذاری میکند، استفاده کرده و منابع بدون ریسک را راهی بازار سرمایه با ریسک بالا کند. اگر از منابع دلاری نیز استفاده کند باید این منابع دلاری را به بانک مرکزی بدهد و ریال آن دریافت شود که با توجه به شرایط کنونی، تنها ریال از بانک مرکزی گرفته میشود و موجب افزایش پایه پولی و تورم میشود. نکته مهمتر نیز این است که باید توجه کرد که در هر صورت در این ماجرا، نباید هیچ فشاری به شبکه بانکی ایجاد شود. زیرا اگر منابع شبکه بانکی در جریان این حمایت دخیل شود و با افت شاخص دچار انقباض شود، یک ریسک جدیدی وارد جریان نظام بانکی میشود. البته حتی درصورت بهرهگیری از این منابع نیز، این سیاست پیامدهای تورمی را متوجه اقتصاد میکرد که در شرایط کنونی این اثرات با ضرباهنگ بیشتری منعکس میشود. بالطبع با بزرگ شدن پایه پولی، نقدینگی نیز رشد بیشتری خواهد داشت که نتیجه آن افزایش عمومی سطح قیمتها و تورم است. حتی بانک مرکزی نیز در بهار سالجاری، علت رشد پایه پولی را استفاده غیراصولی از منابع صندوق توسعه ملی عنوان کرده بود و حال این رفتار به شکل دیگری در حال تکرار است. در واقع دولت برای حل مشکل بورس به پاک کردن صورت مساله روی آورده است. پس از شروع سیر نزولی بورس در نیمه دوم ماه مرداد، دولت با توسل به اشخاص حقوقی حاضر در بازار سرمایه تلاش به بازگرداندن اوضاع و ایجاد ثبات در بازار کرد. در هفتههای اخیر نیز اقدامات دولت شدت گرفت اما توفیق چندانی نیافت. حال دولت با استفاده از قانون مصوب در سال ۹۴ در پی تلاشی دوباره برای حمایت از بازار سرمایه است. همچنین درخصوص حجم یک درصدی منابع صندوق نیز روایات متعددی وجود دارد که حتی برخی معتقدند سهم یک درصدی به یک میلیارد دلار (۲۵ هزار میلیارد تومان) میرسد که در صورت اجرایی شدن این تصمیم باید کمربندها را برای عبور از یک موج تورمی، محکم بست.
به نام مردم، به کام رانتیها

دولت با هدف حمایت از مردم و افرادی که در طول سالجاری وارد بازار سرمایه شدهاند به اقدامات مختلفی دست زده است اما سود پشتیبانی دولت از بورس بیش از همه به نفع اشخاص حقوقی و کسانی است که دارای سهمهای بزرگ در بازار هستند که اثرگذاری و قدرت بسیار بیشتری از سهامداران خرد در بازار دارند؛ این گروه میتوانند با مانور و هدایت بازار سودهای حاصل از انتقال منابع صندوق توسعه ملی به بورس را کسب کرده و باعث ایجاد نیاز برای تزریق منابع بیشتر از طرف دولت نیز بشوند. در حقیقت به نظر نمیرسد که حتی در صورت اجرایی شدن این سیاست، سپردهگذاران خرد نیز از این پولپاشی نفعی ببرند. این مداخلات بیثمر در جریان حرکت بازار مشاهده میشد. در ابتدای روند صعودی دولت سعی کرد جای تحلیلهای مثبت در بازار خالی نماند، به شکلی که میشد از سیگنالهای دولت نتیجه گرفت بورس به پشتوانه دولت حرکت میکند؛ در همین راستا دولت خود را متعهد میبیند ضرر کسانی که با نگاه به حمایت دولت وارد بازار شدهاند را جبران کند. آنچه به نظر میآید این است که ادامه این روند بیش از پیش به عمیق شدن مشکل دامن خواهد زد. بنابراین اگر دولت خود را ملزم میبیند تا از افرادی که با سرمایههای اندک وارد بازار سهام شدهاند حمایت کند، این راه درستی به نظر نمیرسد. برای پشتیبانی از کسانی که با داراییهای کوچک و پس از صعودهای شاخص وارد بورس شدهاند باید برنامه دیگری در پیش گرفت. فرستادن منابع به بازار سرمایه به این شکل به نفع فعالان بزرگ بازار و کسانی است که پیش از نوسانات اخیر در بورس حضور داشتهاند. نکتهای که باید با صدای بلند در گوش سیاستمداران، اعلام کرد این است که بگذارید بازار روند طبیعی خود را طی کند، شاید در برخی موارد ثواب عدم مداخله به مراتب بیشتر از تصمیمات غیراصولی و مشکلآفرین این چنینی باشد و نباید اشتباهات گذشته را با اشتباهات جدید جبران کرد.