بورس تهران از دریچه تحریم

تحریمها علیه ایران از سال 1389 بهصورت جدیتری صورت گرفته که در سال 90 به شکل وسیعی ادامه پیدا کرده است. با وسعت زیاد تحریمها طبیعی بوده که اکثر صنایع (چه وارداتی و چه صادراتی محور) وارد مرحله رکود و کاهش فروش محصولات شدهاند. این رکود گریبانگیر بازار سرمایه نیز شده است؛ بهگونهای که حدودا 17 ماه شاخص در محدوده 25 هزار واحد راکد مانده بود. در سال 1391 بازار سرمایه با چندین محرک رشد روبهرو شده است. اولین محرک، رشد افزایش قیمت دلار بوده است که از سال 90 شروع شده و در انتهای سال 91 تقریبا 3 برابر شده بود. شرکتها ابتدا دست به محافظه کاری زده و این افزایش دلار را در سود خود اعلام نمیکردند، اما در نهایت بسیاری از آنها اقدام به تسعیر ارز کردند. شرکتهای پتروشیمی و شیمیایی که عمدتا صادراتی بودهاند توانستهاند محصولات صادراتی خود را بسیار گرانتر بفروشند و سوددهی فزایندهای را ثبت کردهاند، این موضوع برای شرکتهای فلزی نیز صادق بود.

شرکتهای بانکی نیز در تسعیر ارز تعدیلات خوبی دادهاند و از طرفی با گران شدن دلار شرکتهای دارویی نیز اقدام به گران کردن دارو کردهاند که سوددهی آنها نیز زیاد شده بود. به جز گروه خودرو که با افزایش بیش از دو برابری محصولات باز هم زیاندهی بالایی داشته تقریبا اکثر صنایع با رشد دلار، سوددهی مناسبی را ثبت کردهاند. از اوایل تابستان سال 1391 در بازار سرمایه شرکتهای پالایشگاهی بهصورت زنجیرهای عرضه اولیه شدند و بورس اوراق بهادار عمق بزرگتری به خود گرفته بود. این شرکتها در زمان بازگشایی، سوددهی بسیار پایینی داشتهاند اما تحلیلگران آینده بسیار روشنی برای این صنعت با توجه به رشد چندبرابری قیمت دلار میدیدند. همین اتفاق نیز صورت گرفت و گروه پالایشگاه بعد از عرضه اولیه تعدیلات مناسب و چند مرحلهای را در سود ثبت کردهاند که موجب رشد قیمتی فزاینده آنها نیز شده است به گونهای که حتی رشد 17 برابری نیز بهعنوان مثال در پالایشگاه بندرعباس به ثبت رسید و بهای نماد شتران حتی با ثبت قیمت 128 هزار تومان در عرض یکسال توانست 17 برابر شود. شاخص بورس از مرداد ماه سال 1391 با شروع عرضههای اولیه شرکتهای پالایشگاهی وارد مرحله تازهای شده و از رکود قبلی عملا خارج شده بود. شرکتهایی که مشمول تحریم بودهاند به راحتی افزایش نرخ میگرفتند که این موضوع البته باعث رشد تورم نیز شد به گونهای که تورم نقطه به نقطه در خرداد 1392 به رقم 41 درصد نیز رسیده بود. طبیعی است که شرکتها کاهش تولید خود را با افزایش نرخها جبران کردند.

در کشور نیز سیاستهای انبساطی در جریان بوده و این سیاستها در برخی از صنایع بومی هم با افزایش نرخ و هم با افزایش تولید عجین شده که سودآوری شرکتها را به چندین برابر رساند. بهعنوان مثال در صنعت سیمان که تحریمها در آن موثر نبودهاند هم میزان تولید زیادتر شد و هم با سیاستهای انبساطی دولت افزایش نرخهای خوبی صورت گرفت و سود آوری این شرکتها بسیار زیادتر از قبل شد. شاخص بورس در اردیبهشت و خرداد 1392 در وضعیت استراحت قرار گرفت که کاملا مطابق نیاز بازار نیز بوده است. همچنین شاخص از مرداد 91 تا خرداد 92 با رشد 70 درصدی روبهرو شد. با مشخص شدن نتیجه انتخابات ریاست جمهوری این سیکل استراحت شاخص ناتمام ماند و بازار باز هم وارد رشد خیرهکننده شد و این رشد تا شهریور ماه ادامه داشت. بعد از درگیریهای جدی سوریه در شهریور همان سال باز هم بورس چند روز در استراحت و نزول قرار گرفت.

اما بازار بعد از انتخابات در عرض 3 ماه رشد حدودا 40 درصدی را تجربه کرد. بسیاری از تحلیلگران، شاخص 60 هزار را برای بورس با همه خوشبینیهای پیش رو منطقی میدانستند. اما با اولین دوره مذاکرات هستهای و خوشبینی رفع تحریمها که منجر به توافق ژنو نیز شد بورس در مهر، آبان و آذر رشد خیرهکنندهای پیدا کرد و شاخص نسبت به شهریور 50 درصد دیگر نیز رشد کرد. در نهایت بازار سرمایه در 15 دی 1393 بعد از 17 ماه رشد مداوم بر قله 89500 واحدی ایستاد که به اصطلاح همه عوامل مثبت پیش رو را پیش خور کرده بود. از دیماه 93 بازار وارد مرحله افت شد که این رکود بسیار محسوس بوده است.

دلایل افت بازار در آن برهه زمانی را این گونه میتوان عنوان کرد:

• چالشهای بازار پول به خصوص در بخش غیررسمی که سودهای بالاتری را پرداخت میکردند
• رکود اقتصادی داخل کشور
• عرضه زیاد سهام توسط شرکتهای دولتی (خصوصیسازی)
• بهره مالکانه معادن
• افزایش نرخ خوراک پتروشیمیها
• رشد مداوم 17 ماهه و نیاز به استراحت شاخص
• انتظار تعدیل منفی شرکتها
• هدفمندی یارانهها و گران شدن سوخت و انرژی
• تاخیر در اجازه افزایش نرخ به صنایع.

در اواخر دی ماه 1392 اکثر شرکتها در گزارشهای سال 93 با توجه به در پیش رو بودن هدفمندی یارانهها رفتاری محتاطانه داشتند و سودهای اعلامی با توقع سهامداران فاصله معناداری داشت. در نمودار همراه همانگونه که مشخص است نسبت قیمت به درآمد بورس به رقم 8 در آذر ماه 92 رسیده است که در برابر بازگشت سرمایه 4.5 ساله بانک بسیار بالاتر بوده است. از طرفی کاهش نرخ تورم توانست سود بانکی را برای سرمایهگذاران مقرون به صرفه کند. در بهمن ماه 1392 تورم نقطه به نقطه برابر با سود بانکی شد و بعد از آن نرخ تورم از نرخ سود بانکی کمتر بوده که این موضوع موجب جذابیت سود بانکی نیز شده است.

بازار در ابتدای سال 93 تحت تاثیر هدفمندی یارانهها قرار داشت و در نهایت با توجه به اینکه حاملهای انرژی گران شد، اما دولت به شرکتها اجازه افزایش نرخ را به سادگی نداد و نهایتا همان گونه که انتظار میرفت بورس در نیمه اول سال وارد مرحله رکود شد. در واقع سودآوری شرکتها بعد از مدتها منوط به افزایش تولید آنها شده بود. موضوع با رویه قبلی شرکتها که فقط محصولات خود را گرانتر میفروختند در تضاد بود. اواخر خرداد 93 یک اتفاق دیگر نیز رخ داد که محصولات صادراتی ایران را به شدت تحت تاثیر خود قرار داد. داعش به عراق حمله و آن کشور را درگیر جنگی طاقتفرسا کرد. این موضوع برای صنعت سیمان به شدت سخت و گران تمام شد. صنعت کاشی و سرامیک نیز دچار مشکل شد. این صنایع با توجه به رکود داخل کشور نیز تحت فشار بودند که انتظار داشتند با صادرات مشکلات خود را حل کنند که متاسفانه این موضوع ممکن نشد.

همان گونه که در تصویر نیز مشخص است از آذر 92 تا شهریور 93 بهصورت مداوم P/E بازار کاهشی بوده و بازار در اصلاح شدید قرار داشته است. در نیمه دوم سال 93 انتظار میرفت با انتشار گزارشهای 6 ماهه و افزایش نرخهایی که شرکتها داشتهاند و همچنین با تثبیت وضعیت دلار وضعیت شرکتها تثبیت شود و با خوشبینی توافق هستهای شاخص رشد قابل ملاحظهای داشته باشد. در آن زمان قیمت نفت از محدوده 110 دلار در مرداد با ریزش بسیار شدیدی به کمتر از نصف کاهش پیدا کرد. با این ریزش محصولات پتروشیمی نیز با یک تاخیر زمانی به شدت افت داشتند و در نهایت با ارزان شدن فلزات اساسی نظیر مس، روی، آلومینیوم و... و همچنین افت مواد معدنی همانند سنگآهن بورس وارد یک مرحله بحرانی دیگر شد.

شرکتهای ایرانی که به اصطلاح خامفروش هستند با تثبیت نرخ دلار و کاهش نرخهای جهانی با کاهش ریالی فروش روبهرو شدند. از طرفی دولت برای مهار تورم عملا در نرخ دلار دخالت نکرده و این موضوع باعث شده است که درآمد دولت نیز کاهش یابد و دست دولت در بودجههای عمرانی بسته شد. این موضوع خود به رکود بیشتر بازار دامن زده است. در این بین رکود جهانی بسیاری از کشورهای دنیا از جمله کشورهای حوزه یورو و چین را با رکود مواجه کرده است. در اروپا یورو به شدت تضعیف شده و حتی به نرخ برابری 1.05 در مقابل دلار نیز رسیده است. چین نیز پیشبینی نرخ رشد اقتصادی خود را در چند مرحله کاهش داد و در نهایت پیشبینی 7 درصدی اعلام کرد که بسیار پایین است. مجموع این عوامل موجب شده است که شرکتهای صادراتمحور هم با کاهش نرخ فروش محصولات مواجه شوند و هم درگیر با کاهش تقاضا باشند.

در نهایت در انتهای سال یک بحران دیگر نیز در بازار سرمایه رخ داد. نمادهای پالایشگاهی در نیمه اول تابستان به دلیل ابهام در میزان سود بسته شدند و در انتهای اسفند بازگشایی شدند، در زمان بستهشدن قیمت نفت بالاتر از 110 دلار بوده و در زمان بازگشایی نفت به 55 دلار رسیده بود. این در حالی بود که افت قیمت نفت موجب افت سوددهی این شرکتها بهصورت مستقیم شده و این گروه باید بیشتر از سایر نمادها ریزش را تجربه میکرد. در روزهای آخر سال این نمادها با نصف قیمت بازگشایی شدند و شاخص بورس در نهایت عدد 61 هزار را به خود دید. در بازه 14 ماه شاخص حدودا 32 درصد ریزش داشته است، بازار در سراسر سال 1393 ریزشی بوده که در مجموع در این سال زیان 20 درصدی به سهامداران تحمیل شده است؛ در حالی که در همین بازه بانک سودی 22 درصدی را به سرمایهگذاران میپرداخت، بنابراین در مجموع زیان سرمایهگذاران به ارقام بیشتر از 40درصد رسید. بورس در این مدت سه بار با خوشبینی هستهای مواجه شده است. همانگونه که در نمودار صفحه 10نمایان است بازار در تیر ماه وارد مرحله خوشبینی شده اما میزان ریزش بازار به قدری بوده که این خوشبینی در مقطع کوتاهی باعث رشد شاخص - و نه p/e - شده است. در مهر و آبان نیز بورس وارد مرحله خوشبینی هستهای شد که شاخص با رشد محسوسی از محدوده 70 هزار وارد منطقه 76 هزار شد که البته بعد از تمدید هستهای و افت سنگین قیمت نفت و مشتقات نفتی و فلزات اساسی از محدوده 76 هزار با ریزش بسیار سنگین توانست به محدوده 61 هزار برسد. در ابتدای سال نیز شاخص باز وارد یک مرحله هیجان توافق هستهای شد و اینبار با توافق لوزان حتی بعد از مذاکرات نیز رشد خوبی داشت اما در نهایت بازهم محکوم به ریزش شد. شاخص بورس در حال حاضر به اعداد قبل از توافق هستهای برگشته است، این موضوع نشان میدهد توافق هستهای فقط میتواند به بازار هیجان دهد اما نمیتواند باعث عمیق شدن بازار و رشد شاخص شود. با رشد قیمت نفت و فلزات اساسی و از بین رفتن رکود داخلی و خارجی بازار سهام میتواند شروع به حرکت کند. خوشبختانه در حال حاضر نفت در قیمتهای بالای 65 دلار تثبیت شده و فلزات اساسی نیز با رشد محسوسی روبهرو شدهاند. مس بهعنوان نماینده صنایع از محدوده  5400دلار توانسته است در محدوده 6200 دلار تثبیت شود و فلز روی نیز از محدوده 2000 دلار توانسته خود را به محدوده 2350 دلار برساند. این موضوع برای آلومینیوم نیز محسوس است.

در اروپا نیز گزارشهای کشورها کمی در حال بهبود است و با رشد قیمت نفت وضعیت GDP آمریکا نیز بهتر از قبل میشود که این موضوع میتواند دال بر از بین رفتن رکود جهانی در سال جاری باشد.در نهایت میتوان امیدوار بود که در ادامه سال متغیرهای کلان اقتصادی به سمت بهبود حرکت کنند که این موضوع میتواند موجب رشد مناسب صنایع صادراتی شود. در داخل کشور نیز با توجه به چشمانداز توافق هستهای و از بین رفتن رکود داخلی میتوان آینده بورس را امیدوارکننده دید.