شاه‌کلید رونق در بایگانی

بنابراین رسمی شدن فعالیت بازار بدهی در کشورمان از پاییز سال گذشته حالت نمادین داشته و در زمینه توسعه این بازار، فعالیتی جدی انجام نشده است. در شرایطی که سایر منابع تامین مالی، از جمله سرمایهگذاری دولتی، بانکها و سرمایهگذاری خارجی با محدودیتهایی مواجه هستند، غفلت از بازار بدهی، مسیری انحرافی برای دستیابی به رونق پایدار اقتصادی محسوب میشود.

یکی از مهمترین معضلاتی که نه تنها بازارها، بلکه بنگاهها و فعالان اقتصادی را درگیر خود ساخته است، کمبود نقدینگی است. کمبودی که باید از طریق چهار موتور اصلی اقتصاد یعنی سرمایهگذاری دولتی، سرمایهگذاری خارجی، بازار پول و بازار سرمایه تامین مالی شود، اما در حال حاضر با توجه به محدودیت سه منبع نخست، به نظر میرسد تامین مالی لازم برای بنگاههای خصوصی و دولتی باید از طریق بازار سرمایه انجام شود. به این ترتیب، توسعه بازار بدهی که حدود 6 درصد ارزش بازار سهام است مهمترین گام در این مسیر خواهد بود. امری که به دنبال آن موجبات کم شدن فشار از روی بانکها و دولت، افزایش ضریب فزاینده و به دنبال آن رشد غیرتورمی نقدینگی و افزایش سرعت نقدشوندگی را فراهم میآورد. گرچه سهم بازار بدهی در کشورمان بسیار پایین است، اما بررسیهای «دنیای اقتصاد» از 15 کشور بینالمللی نشان میدهد که نسبت بازار بدهی به تولید ناخالص داخلی (GDP) این کشورها بیش از 113 درصد و نسبت آنها به سایر بازار سهام حدود 185 درصد است.

موضوعی که با توجه به مازاد تقاضای اوراق بدهی در کشورمان و لزوم نزدیک شدن به استانداردهای بینالمللی، پتانسیل زیادی را برای توسعه این بازار نشان میدهد. نسبتهای یادشده تاکید میکنند بازار بدهی در کشورمان حالت تزیینی دارد و در زمینه توسعه آن همت و اجماع واقعی مشاهده نمیشود. بازاری که زمان زیادی از تشکیل رسمی آن در پاییز سال گذشته نمیگذرد، اما فضای گستردهای برای توسعه روزافزون دارد. بیاعتنایی به اثرات مثبت اقتصادی و همچنین مقاومت برخی نافعان از عدم توسعه بازار بدهی مهمترین دلایل جاماندگی کشورمان در توسعه این شاهکلید اقتصادی محسوب میشوند.

زمانیکه سخن از رکود اقتصادی در ایران به میان میآید، میتوان طیف بسیار وسیعی از مشکلات را عنوان کرد اما به نظر میرسد یکی از مهمترین معضلاتی که نه تنها بازارها، بلکه بنگاهها و فعالان اقتصادی را درگیر خود ساخته است، کمبود نقدینگی است. کمبودی که باید از طریق چهار موتور اصلی اقتصاد یعنی سرمایهگذاری دولتی، سرمایهگذاری خارجی، بازار پول و بازار سرمایه تامین مالی شود، اما در حال حاضر دولت با توجه به کاهش درآمدها نمیتواند تامین مالی پروژههای اقتصادی را بهصورت مفید انجام دهد و در عین حال حرکت به سمت دولتی شدن خلاف اصل 44 و فرآیند خصوصی شدن است. از سوی دیگر، با توجه به تحریمهای اعمال شده در سالهای گذشته سرمایهگذاران خارجی مدتها از اقتصاد ایران دور بوده و موتور تامین مالی از این منظر خاموش بوده است و حال به دنبال گشایشهای هستهای و امید به بازگشت این نوع سرمایهگذاری، بدون شک زمانبر بودن این پروسه، راهکاری عاجل برای شرایط کنونی نیست. نظام بانکی نیز در وضعیت کنونی بهشدت با تنگنای مالی درگیر است. این در حالی است که در ایران بهطور سنتی بانکها نقش فعالی در تامین منابع مالی مورد نیاز بنگاههای اقتصادی و پروژههای زیربنایی ایفا و فشار زیادی را متحمل میشوند.

در چند سال گذشته با توسعه و گسترش دیگر بازارهای مالی، بازار سرمایه نیز در تلاش است نقشی در تامین منابع مالی بر عهده گیرد تا موجبات کم شدن فشار از روی بانکها، افزایش ضریب فزاینده و به دنبال آن رشد غیرتورمی نقدینگی و افزایش سرعت نقدشوندگی را فراهم آورد. در این میان بازارهای بدهی که در کنار بازار سهام و بازار مشتقات سه رکن اصلی بازار سرمایه را تشکیل میدهند، مناسبترین گزینه برای تامین مالی شرکتهای بزرگ و با حجم داراییهای فیزیکی بالا به شمار میروند چرا که هدف اولیه از تشکیل این بازار، ایجاد مکانیزمی برای تامین مالی کوتاه مدت، میان مدت و بلندمدت مخارج بخش خصوصی و دولتی بوده است. علاوه بر این یکی از عمده دلایل تمایز این بازارها، امکان استفاده از داراییهای ملموس و فیزیکی بهعنوان وثیقه است که در تامین مالی چه از طریق بازار بدهی و چه از طریق نظام بانکی نقش مهمی دارد و از این جهت، وجه مشترک بازار بدهی و نظام بانکی است. باید در نظر داشت که این بازار نه تنها به تامین مالی بنگاهها و پرداخت بدهیهای دولتی کمک میکند، بلکه مسیری جدید برای کسب درآمد است.به این ترتیب، ارزش بازار بدهی که در حال حاضر کمتر از 2 درصد از تولید ناخالص داخلی و حدود 6 درصد ارزش بازار سهام را از آن خود کرده است، مهمترین گام در این مسیر خواهد بود. این در حالی است که بررسیهای «دنیای اقتصاد» از 15 کشور نشان میدهد میانگین نسبت ارزش بازار بدهی به تولید ناخالص داخلی در این کشورها بیش از 113 درصد بوده و متوسط نسبت ارزش بازار بدهی به بازار سهام حدود 185درصد است که نشان دهنده پتانسیل کشورمان برای توسعه این بازار است.

منافع اقتصادی توسعه بازار بدهی

بهطور کلی توسعه بازار بدهی منافعی از جمله افزایش کارآیی اقتصادی، افزایش رشد اقتصادی کشورهای نوظهور همزمان با توسعه بازار مالی آنها، کاهش آسیبپذیری کشورها نسبت به بحرانهای مالی، تخفیف اثرات بحرانهای مالی، وجود بازار جایگزین برای تامین مالی شرکتها هنگام کمبود منابع بانکی، تامین منابع مالی برای توسعه فعالیتهای بخش خصوصی، تامین بودجه بخش عمومی و جلوگیری از تسلط سیاستهای مالی بر سیاستهای پولی، تامین هزینه تجدید ساختار نظام بانکی، پشتیبانی برای سیستم بانکی و بازار سهام به هنگام وقوع شوکهای مختلف در این بازارها و جلوگیری از جریان مخرب نقدینگی سرگردان بین بازارهای مختلف نظیر ارز، مسکن، طلا و...، افزایش شفافیت مالی، تعیین غیردستوری نرخ بهره در بازار، اثرگذاری بیشتر سیاستهای پولی با آزادی عمل بیشتر بانک مرکزی در راستای تحقق اهداف ضدتورمی خود، افزایش ثبات بازارهای مختلف، تامین منابع لازم برای کاهش بدهیهای دولت به پیمانکاران، افزایش توان بانکها در تامین مالی کوتاهمدت بنگاههای کوچک و متوسط و همچنین گذار از اقتصاد بانکمحور به اقتصاد بازارمحور را در بر دارد.

این در حالی است که وضعیت ایران در شاخص رقابتپذیری جهانی و تضعیف زیرشاخص توسعه مالی، افزایش فشار تامین مالی به بانکهای کشور، فاصله گرفتن بانکها از کارکرد اصلی خود، حجم بالای مطالبات غیرجاری بانکها در مقایسه با کل تسهیلات پرداختی و کسری تراز عملیاتی بودجه دولت و لزوم تحقق منابع از طریق واگذاری داراییهای مالی ضرورت توسعه بازار بدهی را بیش از پیش آشکار میسازد.بررسیها نشان میدهد برای رسیدن به هدف تامین مالی از بازار سرمایه بر اساس چشمانداز 1404، نیازمند رشد سالانه 45 درصدی عرضه این اوراق هستیم. بر این اساس در صورتی که اقتصاد کشورمان بخواهد تا سال 1404 سهم تامین مالی از بازار بدهی به کل را تا 30 درصد افزایش دهد، رشد سالانه 45 درصدی حجم اوراق منتشرشده مورد انتظار است. در این خصوص، متوسط رشد تامین مالی بانکها از سال 1385 معادل 24 درصد بوده است. با فرض اینکه سهم تامین مالی بانکها با رشد 15 درصدی در سالهای آتی مواجه شود، به منظور رسیدن به هدفگذاری در سال 1404 نیاز به میانگین رشد سالانه 45 درصدی در اوراق بدهی مشاهده میشود.

برنامه دولت برای توسعه بازار بدهی در سال 95

توسعه بازار بدهی آنچنان پراهمیت است که دولت در ابتدای سال جاری از تمرکز جدی بر توسعه بازار بدهی خبر داد. بر این اساس قرار است مطابق بودجه امسال مبلغ 5 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت از سوی وزارت نفت، 10 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت از سوی شرکتهای وابسته به وزارتخانههای دولت، 5 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت بهطور مستقیم از سوی دولت، 7 هزار میلیارد تومان اوراق مشارکت شهرداریها و نهادهای وابسته به آنها، 7 هزار و 500 میلیارد تومان اوراق خزانه اسلامی با سررسید یک تا سه سال و 12 هزار و 500 میلیارد تومان اوراق تسویه خزانه از طریق بازار سرمایه ایران منتشر شود. با وجود این برنامه نسبتا مناسب، به نظر میرسد هنوز عزم کافی و اجماع کلی برای توسعه این بازار وجود ندارد.

بازاری به وسعت اسناد خزانه اسلامی

اسناد خزانه اسلامی، ابزاری مالی است که مبتنی بر بدهی دولت به نظام بانکی، ذینفعان و تامینکنندگان منابع بوده و بهوسیله خزانهداری کل وزارت امور اقتصادی و دارایی منتشر میشود. در واقع دولت میتواند با انعقاد قراردادهای مربوط به مبادلههای واقعی، اوراق بهادار خزانه را برای سررسید معین در اختیار بانکها، پیمانکاران پروژههای کوتاهمدت یا تامینکنندگان نیازهای جاری و بهطورکلی طلبکاران دولت قرار دهد و از این راه نیازها و هزینههای جاری و کوتاهمدت خود را تامین مالی کند. دولت در سال گذشته 5 هزار میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی با سررسید کمتر از یک سال منتشر کرد. از این میزان تا پایان اردیبهشتماه بیش از 3700 میلیارد تومان آن به پیمانکاران واگذار شده و ظرف چند هفته آتی نیز مابقی این اسناد به سایر پیمانکاران واگذار خواهد شد. خوشبختانه بازار استقبال بسیار مناسبی از این اسناد داشت؛ به گونهای که تا پایان اردیبهشتماه حدود 2400 میلیارد تومان از این اسناد توسط فعالان بازار خریداری شد. از 2400 میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی که توسط بازار خریداری شده است، 1100 میلیارد تومان در اختیار صندوقها و مابقی آن در اختیار سایر اشخاص حقیقی و حقوقی قرار دارد. همچنین، مقدار سرمایهگذاری خارجیها در اسناد خزانه اسلامی از 34 میلیارد تومان در پایان اسفند به 48 میلیارد تومان در پایان اردیبهشت ماه میرسد. هرچند عملیاتی شدن بازار اسناد خزانه اسلامی و صکوک و همچنین سلف موازی گامهای جدی برای توسعه و گسترش بازار بدهی محسوب میشوند اما هنوز با سایر کشورها فاصله زیادی داریم.

اوراق رهنی (MBS)؛ جدیدترین ابزار تامین مالی

تبدیل داراییهای مالی با نقدشوندگی پایین مانند وام رهنی به اوراق بهادار قابل معامله در بازار، بهعنوان یکی دیگر از روشهای نوین تامین مالی است. بر این اساس چندی پیش سازمان بورس و اوراق بهادار به منظور تحقق بخشیدن به هدف تامین مالی بنگاههای بزرگ از طریق بازار سرمایه و افزایش سطح نقدشوندگی و در راستای جامهعمل پوشاندن به سیاستهای کلی اقتصاد مقاومتی و برنامه ششم توسعه مبنی بر اصلاح و تقویت همهجانبه نظام مالی کشور با هدف پاسخگویی به نیازهای اقتصاد ملی، گسترش و تعمیق نظام جامع تامین مالی و ابزارهای آن و افزایش سهم موثر بازار سرمایه در جهت توسعه سرمایهگذاری مجوز انتشار مبلغ 3 هزار میلیارد ریال اوراق رهنی (MBS) را بهعنوان جدیدترین ابزار تامین مالی در بازار سرمایه صادر کرد که قدمی برای تعمیق بازار بدهی بود.

فرابورس در خدمت توسعه بازار بدهی

نیاز به تامین مالی از طریق بازار بدهی و همچنین تلاش برای ذوب حجم بالایی از بدهیهای دولت از مواردی بود که در سال گذشته توجه بیشتری را به خود جلب کرد. انتشار اسناد خزانه اسلامی به منظور پرداخت بدهیهای دولت به پیمانکاران از جمله این موارد بود. به نظر میرسد دولت به منظور حذف این بدهیها کار خود را در سال 95 نیز ادامه دهد. در این خصوص، اخباری مبنی بر احتمال پرداخت بدهیهای دولت به بانکها از طریق بازار بدهی منتشر شده است. به نظر میرسد شرکتهای بزرگ نیز در جهت کاهش هزینههای مالی و تعدیل این هزینهها میتوانند به تامین مالی از طریق بازار بدهی با انتشار اوراق بپردازند بهطوری که برخی شرکتها به منظور تعدیل هزینههای سنگین مالی درصدد انتشار اوراق با نرخهای پایینتر هستند.