سایه احتیاط بر فضای بورس تهران

به این ترتیب در حالی که شاخص بورس 0/1 درصد رشد کرد، حجم معاملات انقباض چشمگیری یافت و تا سطح کمتر از روزانه 150 میلیارد تومان افت کرد که نسبت به روزهای اوج اخیر در فصل پاییز تا 50 درصد کاهش نشان میدهد. نااطمینانی نسبت به شرایط اقتصادی پیش رو به ویژه در سطح جهانی و نرخهای سود جذاب اوراق با درآمد ثابت و سپردههای بانکی در کنار ارزشگذاری نسبتا بالای سهام عواملی هستند که خوشبینی نسبت به رونق پایدار بورس در کوتاهمدت را محدود میکنند. این فضا البته از ابتدای سال جاری کمابیش بر کلیت بازار حاکم بوده و در سطح شاخص کل منجر به افت یک درصدی شده است که کارنامه قابل قبولی در مقایسه با فرصتهای سرمایهگذاری رقیب (سپرده بانکی، مسکن، طلا و ارز) در سال 95 به شمار نمیرود. به این ترتیب، با افزوده شدن عامل نااطمینانی در عرصه سیاستهای رئیسجمهوری جدید آمریکا، به نظر میرسد فضای احتیاط و تردید در بین سرمایهگذاران در کوتاهمدت ادامه یابد.

سمت و سوی ارزشگذاری سهام

متوسط نسبت قیمت بر درآمد سهام در بیست سال گذشته در بورس تهران 6 واحد بوده است. این به آن معنی است که سرمایهگذاران بهطور میانگین حاضر بودهاند بهطور متوسط سهام را به ارزشی معادل 6 برابر سودآوری شرکتهای بورسی در همان سال خریداری کنند. سقف نسبت مزبور هم در این دوره تاریخی محدوده 9 تا 10 واحد و کف آن نیز بازه 4 تا 5 واحدی بوده است. با نزدیک شدن ارزشگذاری به محدوده کف، بازار معمولا بهانههای خود را برای یک رشد نسبتا قوی پیدا کرده است و لمس محدودههای سقف نیز معمولا سقوطهای دردناکی را در پی داشتهاند. نزدیکترین نمونه در این خصوص به فرود بازار از اوج دی ماه 92 باز میگردد که پس از تجربه نسبت 9 واحدی قیمت بر درآمد، شاخص قیمت وارد یک فاز نزولی فرسایشی شد که سقوط 45 درصدی را به دنبال داشت.

در حال حاضر نسبت مزبور در بازار سهام در محدوده 7/5 واحد قرار دارد که حد واسط بین متوسط (6 واحد) و سقف تاریخی (9 واحد) است. هر چند این وضعیت برای بازار هشدار دهنده تلقی نمیشود اما باید توجه داشت که رشد مورد اشاره از سطح متوسط عمدتا به لطف رالی 30 درصدی در فصل زمستان گذشته بعد از اعلام توافق هستهای اتفاق افتاده و از ابتدای سال 95 این ارزشگذاری به دلیل درجا زدن همزمان قیمت و سودآوری شرکتها ثابت مانده است. این در حالی است که نرخهای سود بدون ریسک بهعنوان یک عامل موثر بر ارزشگذاری سهام اخیرا روند افزایشی به خود گرفتهاند و دستیابی به سود روز شمار 20 تا 22 درصدی را بار دیگر برای سرمایهگذاران در قالب اوراق اسناد خزانه، صندوقهای بادرآمد ثابت و... فراهم کردهاند که فشار جدیدی بر بازار سهام وارد میکند. به این ترتیب میتوان گفت بالاتر رفتن ارزشگذاری سهام و حفظ آن در 10 ماه اخیر به پشتوانه امیدواری فعالان بازار به گشایشهای اقتصادی پس از توافق هستهای ممکن شده است. از این منظر، در صورتی که امیدواریهای جاری بهصورت عملیاتی در قالب رشد سودآوری شرکتها منعکس نشود باید منتظر اصلاح قیمتهای سهام به ویژه در گروههایی بود که بیشترین رشدها را به پشتوانه خوشبینیهای پسابرجام تجربه کردهاند.

برخورد دوباره با سد نمادهای بسته

در ادامه روندی که توقف نماد معاملاتی بانکهای بزرگ را در اثر مشکلات صورتهای مالی و برگزاری مجمع رقم زد، در روزهای اخیر بار دیگر بر شمار توقف نمادها به ویژه در گروه بانکی به دلیل «ابهام در ارائه اطلاعات» افزوده شده است. همچنین، در گروه خودروسازی هم نماد پرمعامله و نقدشونده سایپا از یک ماه گذشته متوقف است. در سایر صنایع هم برخی نمادها با توقفهای طولانی مدت نماد رو به رو شدهاند که علت آن هم با ابهام در ارائه اطلاعات مرتبط است. موضوع توقف طولانیمدت نمادها در بورس تهران مسالهای است که مدتها است بحثهای بسیاری را موجب شده و انتقادات بسیاری را برانگیخته است. واقعیت این است که حق طبیعی دادوستد دارایی در بازار سهام و مساله سرعت و شفافیت اطلاعاتی دو موضوع کاملا جداگانه است. مساله اساسی در بورس تهران گره زدن این دو به یکدیگر و تنبیه سهامداران به دلیل ابهامات اطلاعاتی از طریق محروم شدن از نقدشوندگی و معامله دارایی خود است. در این خصوص مراجعه به تجربه بینالمللی راهگشا است؛ جایی که از یک سو برخوردهای انضباطی سفت و سخت با ناشران و نیز تهدید اجرایی سقوط شرکت به بازار پایینتر یا اخراج در صورت عدم شفافیت اطلاعاتی از سوی نهاد ناظر برقرار است و از سوی دیگر، حفظ نقدشوندگی بازار بهعنوان اولویت اول حتی با قبول ریسکهای ناشی از نوسانات قیمتی همواره مدنظر قرار میگیرد.

پیامد رشد نرخ بهره در سراسر جهان

روند طولانی مدت رشد قیمت اوراق قرضه دولتی و افت نرخ بازدهی آنها چندی است که دچار خدشه شده است. در این راستا، تنها در دو ماه گذشته حدود 5 درصد ارزش بازار قرضه جهانی در بخش دولتی (براساس گزارش بانک آمریکا – مریل لینچ) معادل 2500 میلیارد دلار از بین رفته است. تقریبا معادل همین مقدار ارزش به بازارهای سهام جهانی اضافه شده است که نشان از کوچ پول از سمت داراییهای ریسک گریز به سمت داراییهای ریسکپذیر دارد. مشکل کار اینجاست که این چرخش عظیم سرمایه صرفا روی گمانهزنی درخصوص سیاستهای آتی اقتصادی ترامپ و بدون ارزیابی دقیق از سمت و سوی تحولات انجام شده است و سکوت رئیسجمهوری جدید آمریکا (که حتی یک نشست خبری هم برگزار نکرده) هم به این فضای ابهام دامن زده است. در هر حال، با توجه به بالا بودن فوقالعاده سطح بدهیها در جهان و عادت سیستم به نرخهای بهره پایین، ادامه این وضعیت میتواند بهطور بالقوه تهدیدات مهمی برای ثبات اقتصاد جهانی و بازارها در پی داشته باشد که برای قضاوت در این خصوص باید مشخص شود آیا روند اخیر صرفا یک نوسان کوتاهمدت است یا شاهد یک تغییر جدی در مسیر بازدهی اوراق قرضه در سطح جهانی خواهیم بود.