نقش کلیدی دولت در عملیات بازار باز

هرچند این اقدام شورای پول و اعتبار امیدآفرین است؛ اما نباید فراموش کرد کل عملیات بازار باز حول اوراق بدهی دولتی شکل میگیرد و انتشار این اوراق و تضمین بازپرداخت اصل و سود آنها در اختیار وزارت امور اقتصادی و دارایی است. بنابراین شرط اصلی موفقیت عملیات بازار باز، کیفیت عملکرد وزارت اقتصاد در انتشار و بازپرداخت اصل و سود اوراق بدهی است. در ادامه، سه بحث مهم در این زمینه را طرح میکنیم:

۱- انتشار اسناد خزانه اسلامی و سخاب (اسناد خزانه اسلامی عرضه شده توسط شبکه بانکی) بهمنظور بازپرداخت بدهی دولت به پیمانکاران و تامین مالی بخشی از کسری بودجه جاری دولت، از مهر ۱۳۹۴ آغاز شد. میزان انتشار این اوراق در هر سال در لایحه بودجه همان سال گنجانده میشود و چون سررسید بخشی از این اوراق بدهی یک ساله است، منابع مالی برای بازپرداخت اصل این اوراق در بودجه سالانه لحاظ میشود. بخش دیگری از اسناد خزانه اسلامی که مربوط به قانون بودجه ۱۳۹۶ و ۱۳۹۷ است، سررسید یک تا سه ساله دارند و اصل و سود آنها باید به موقع پرداخت شود. خوشبختانه دولت تاکنون اسناد خزانه اسلامی سررسیدشده را نکول نکرده و اعتبار اوراق بدهی را در سطح بالایی حفظ کرده است. در حال حاضر حدود ۱۸۰ هزار میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی در فرابورس در حال مبادله است. چنانچه بانکها عزم بانک مرکزی برای اجرای عملیات بازار باز را جزم دیده باشند، آنگاه هرچه سریعتر به فرابورس مراجعه کرده و این اوراق را خریداری میکنند تا سبد دارایی خود را از این نوع وثیقه پر کنند. دولت نیز باید تلاش کند انتشار این اوراق در ابعاد گستردهتر را در دستور کار قرار دهد تا عملیات بازار باز در ابعاد گسترده قابل اجرا شود.

۲- مطابق آمارهای رسمی بانک مرکزی تا پایان آذر ماه ۱۳۹۷، بدهی دولت و شرکتهای دولتی به بانک مرکزی و شبکه بانکی به ۸/ ۳۰۲ هزار میلیارد تومان رسیده است. سوال قابلطرح این است که اگر وزارت اقتصاد تصمیم به انتشار گسترده اوراق بدهی بگیرد تا سیستم بانکی (بانکها و بانک مرکزی) بتواند عملیات بازار باز را در سطح بالایی اجرایی کند، چه سهمی از این اوراق را برای بازپرداخت بدهی خود به بانک مرکزی، شبکه بانکی، پیمانکاران و تامین اجتماعی و چه سهمی را برای تامین مالی کسری بودجه جاری در نظر خواهد گرفت. دولت سالهاست بدهی خود به سیستم بانکی را بازپرداخت نکرده و وثیقهای هم اعطا نکرده است. در این شرایط سخت اقتصادی که اصلاح ترازنامه شبکه بانکی یکی از اولویتها محسوب میشود، بازپرداخت بدهی دولت به شبکه بانکی میتواند بخشی از مشکلات بانکها را مرتفع کند.

۳- پایداری مالی، کلیدیترین شرط در حفظ اعتبار اوراق بدهی دولتی میان مبادلهکنندگان است. اگر قرار باشد دولت بخشی از اوراق بدهی منتشر شده را برای تامین کسری بودجه جاری خود استفاده کند و برای بازپرداخت اصل اوراق بدهی در پایان هر سال از روش غلتاندن (Roll Over) استفاده کند،۱ آنگاه تنها زمانی میتوان ادعا کرد پایداری مالی برقرار است که دولت برنامه جامع و مشخصی برای به صفر رساندن کسری بودجه و خلق مازاد بودجه در سالهای آتی داشته باشد تا بتواند از محل مازاد بودجه، بخشی از اوراق بدهی را تسویه کند تا نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی افزایش نیابد. اگر دولت برنامه مشخصی برای پایداری مالی نداشته باشد آنگاه نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی به سرعت افزایش مییابد و حجم انبوهی از اوراق دولتی در دست بانکها و بانک مرکزی قرار خواهد گرفت که اعتبار آن روز به روز کاهش مییابد. به این ترتیب، وزارت محترم اقتصاد باید تبیین کند که چه ساز و کاری برای پایداری مالی در نظر گرفته است.

دقت سیاستگذار پولی و مالی به نکات فوق سبب میشود سنگ بنای عملیات بازار باز بر زمین سفت کوبیده شود و تداوم این ابزار سیاستی برجسته و کارآمد برای سالهای طولانی تضمین شود.

پینوشت:

۱- برای نمونه، دولت در اسفند ۱۳۹۶ اوراقی به نام اوراق منفعت (با نرخ سود ۲۰ درصد) را از طریق فرابورس عرضه کرد تا بتواند اوراق دولتی سررسیده شده تا آن زمان را تسویه کند. البته، اوراق دیگری نظیر آجاد، اوراق مشارکت دولتی، اوراق مرابحه گندم و اوراق تعاون نیز در سالهای گذشته توسط وزارتخانههای مختلف دولتی در فرابورس عرضه شده است. فرق این دسته از اوراق با اسناد خزانه اسلامی در این است که این اوراق نوعا برای تامین هزینههای جاری وزارتخانهها استفاده میشود؛ اما کاربرد اصلی اسناد خزانه اسلامی، بازپرداخت بدهیهای انباشت شده دولت است.