اما دولت با ایجاد بازار بدهی و هدف‌گذاری رشد اقتصادی 8درصدی درپی ایجاد تحول اقتصادی است؛ تجربه‌یی که کشورهای توسعه‌یافته نیز در دوره‌هایی آن را پشت سر گذاشته‌اند. یک پژوهش اقتصادی با مرور این تجربه یک سوال کلیدی مطرح کرده است؛ « آیا در شرایطی که تله رشد پایین و سطح بدهی بالا وجود دارد، می‌توان از سیاست مالی استفاده کرد؟» بر این اساس اگر دولت برنامه مالی (از طریق کسری بودجه موقت) با حجم حدود 0.5درصد از تولید ناخالص داخلی برای 3 تا 4سال اجرا کند؛ اثر کوتاه‌مدت اجرای این برنامه مالی روی تولید اقتصادهای توسعه یافته در سال اول بین 0/4تا 0/6 واحد درصد و اثر بلندمدت آن روی تولید به حدود 6 واحد درصد می‌رسد.
تجربه توسعه‌یافته‌ها در رهایی از رشد پایین
سازمان همکاری اقتصادی و توسعه در گزارشی در اواخر نوامبر 2016 اعلام کرد که دیگر استفاده از سیاست پولی در شرایط کنونی برای کشورهای عضو این سازمان کارساز نخواهد بود و به کارگیری سیاست مالی را برای خروج از تله رشد پایین اقتصادی کشورهای عضو توصیه می‌کند. تاکید این سازمان بر این است که اعمال اصلاحات ساختاری همزمان با سیاست مالی اثر دوچندانی بر رشد اقتصادی خواهد داشت. اما چه اتفاقی در اقتصاد جهان رخ داد که OECD بعد از سیطره چندین ساله سیاست‌های پولی دولت را تشویق به اعمال سیاست‌های مالی می‌کند؟ با گذشت حدود یک‌دهه از وقوع بحران مالی، اقتصاد جهانی در دام رشد پایین همراه با تضعیف سرمایه‌گذاری، تجارت، بهره‌وری و رشد دستمزد و افزایش نابرابری در برخی کشورها باقی مانده است.
استفاده بیش از حد از سیاست پولی موجب افزایش ریسک و اختلالات مالی شده است و به توصیه سازمان همکاری اقتصادی و توسعه برای تقویت رشد در کوتاه‌مدت و بهبود چشم‌انداز بلندمدت برای ایجاد رشد فراگیر در کنار اصلاحات ساختاری، نیاز به یک سیاست مالی قوی وجود دارد. با این حال در شرایطی که بدهی عمومی در اکثر کشورهای عضو سازمان توسعه و همکاری اقتصادی به سطح بالایی رسیده؛ ارزیابی وسعت فضای مالی کشورها و توانایی آنها برای اجرای سیاست مالی بسیار حایز اهمیت است. معاونت بررسی‌های اقتصادی اتاق بازرگانی تهران در پژوهشی تحت عنوان «جایگزینی سیاست مالی به جای سیاست پولی برای خروج از تله رشد پایین اقتصادی» به بررسی مختصات اقتصادی کشورهای توسعه‌یافته بعد از بحران مالی 2008 پرداخته که رهنمودهای آن برای اقتصاد ایران نیز می‌تواند راهگشا باشد. در چند سال گذشته، سیاست مالی بیشتر روی تعادل بودجه عمومی تمرکز داشته و کمتر به پیامدهای این سیاست بر رشد پرداخته شده است. نتیجه این تمرکز منجر به بالا رفتن نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی در کوتاه‌مدت از طریق کمبود سرمایه‌گذاری، سرمایه انسانی و بهره‌وری شده است. از این رو نیاز به یک تجدیدنظر در ارزیابی سیاست مالی وجود دارد، به ویژه اینکه کاهش شدید نرخ بهره اوراق بدهی دولت، فضای مالی بیشتری را ایجاد کرده است.
منفعت بودجه‌ای انتشار اوراق بدهی
طی چند سال اخیر نرخ بهره اوراق بدهی دولت‌ها در کشورهای عضو سازمان همکاری‌های اقتصادی و توسعه کاهش زیادی یافته است. به‌طوری که حدود 30درصد از اوراق بدهی دولت در این کشورها با بازدهی منفی مبادله می‌شود. نرخ بهره اوراق بدهی دولتی منتشر شده در ماه نوامبر 2016 در اتحادیه اروپا طی 5سال اول و در ژاپن طی 9سال اول منفی است. از طرف دیگر کاهش نرخ بهره منجر به کاهش پرداختی‌های بهره‌یی دولت شده و در نتیجه دولت می‌تواند این کاهش هزینه را پسانداز کند. در دوره 2017-2015 کاهش پرداخت‌های بهره‌یی دولت منجر به ایجاد پسانداز قابل توجهی در ایتالیا و کمتر از آن در فرانسه و انگلستان می‌شود. در اینجا دو سناریو در نظر گرفته شده است. سناریو اول آن است که 15درصد از بدهی دولت هر سال تمدید شود و سناریو دوم آن است که 25درصد از بدهی دولت هر سال تمدید شود. در سناریو دوم منفعت بودجه‌یی (کاهش پرداخت‌های بهره‌یی دولت) بیشتری نصیب کشورها خواهد شد.
مطلوبیت استفاده از فضای مالی
نرخ بهره بسیار پایین اوراق بدهی دولت در کشورهای توسعه‌یافته، این سوال را به وجود آورده که آیا می‌توان از سیاست مالی استفاده کرد، در شرایطی که تله رشد پایین و سطح بدهی بالا وجود دارد. با فرض ثبات سایر شرایط، کاهش نرخ بهره، میزان فضای مالی را افزایش می‌دهد. این تغییر یک بده‌بستان میان قرض گرفتن برای حمایت از رشد و تثبیت مهیا می‌کند و برای برخی کشورها شرایط را برای قرض گرفتن بیشتر بدون از دست رفتن پایداری مالی هموار خواهد کرد. با این حال، رشد پایین و بدهی بالا و همچنین ریسک‌ها و چالش‌های بلندمدت باید در ارزیابی اندازه و مطلوبیت استفاده از فضای مالی در نظر گرفته شود. بحران مالی 2008و افزایش مخارج برای مقابله با آن، منجر به افزایش بدهی عمومی شد. پس از آن، سیاست مالی در اکثر کشورهای عضو سازمان همکاری‌های اقتصادی و توسعه کمی تخفیف یافت که در نتیجه نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی روی مسیر پایدارتری قرار گرفت اما تقاضا کاهش یافت.
فضای مالی میزانی است که دولت می‌تواند قرض بگیرد؛ بدون اینکه دسترسی به بازار کاهش یابد یا پایداری مالی دچار مشکل شود. دو روش متداول برای اندازه‌گیری فضای مالی، دسترسی به بازار و پایداری مالی وجود دارد. از یک طرف، این عدم اطمینان وجود دارد که تا چه حد دولت با این ریسک مواجه است که قادر به تمدید بدهی‌های بیشتر نباشد. از این نظر فضای مالی تفاوت بین سطح بدهی‌های جاری و سقف بدهی‌هایی است که بیشتر از آن دولت دسترسی به بازار را از دست می‌دهد. از طرف دیگر فضای مالی می‌تواند در اصطلاح پایداری مالی بلندمدت تعریف شود. البته این دو جنبه از فضای مالی، گاهی اوقات با هم ارتباط دارند. به عنوان مثال ملاحظات پایداری مالی اغلب دسترسی به بازار را از طریق صرف ریسک تحت تاثیر قرار می‌دهد. با تمرکز بر رویکرد دسترسی به بازار، فضای مالی در بسیاری از کشورهای پیشرفته، بین سال‌های 2014 تا 2016 افزایش قابل توجهی یافته؛ به‌گونه‌یی که کاهش نرخ بهره نسبت به کاهش رشد تولید بالقوه و افزایش سقف مجاز بدهی تاثیر بیشتری در افزایش فضای مالی داشته است. البته میزان افزایش برآورد شده از فضای مالی در کشورهای مختلف تفاوت قابل ملاحظه‌یی دارد. این فضا در 7کشور عضو سازمان همکاری‌های اقتصادی و توسعه از جمله آلمان و انگلستان بیش از 20درصد از تولید ناخالص داخلی است.
تحریک ثبات مالی بلندمدت
ادامه رشد اقتصادی پایین در سال‌های اخیر منجر به تضعیف ثبات مالی بلندمدت شده است؛ از این رو برای بالا بردن ظرفیت‌های تولیدی نیاز به طراحی برنامه‌های محرک مالی مناسب وجود دارد. چنین برنامه‌یی می‌تواند شامل مخارج با کیفیت بالا در آموزش، بهداشت و تحقیق و توسعه و همچنین زیرساخت‌های سبز باشد که اثر قابل توجهی بر رشد فراگیر و بلندمدت می‌گذارد. سوال این است که تا چه حد چنین محرکی می‌تواند از طریق صدور اوراق بدهی بلندمدت بدون به خطر انداختن ثبات مالی بلندمدت، تامین مالی شود؟ یک برنامه مالی افزایش بهره‌وری به‌طور موقت می‌تواند توسط اوراق بدهی تامین مالی شود. نتایج شبیه‌سازی‌های این پژوهش که مربوط به سرمایه‌گذاری عمومی است، نشان می‌دهد سرمایه‌داری عمومی به میزان 0.5درصد از تولید ناخالص داخلی می‌تواند از طریق افزایش کسری بودجه به مدت یک‌سال در کره و 6سال در ایرلند یا انگلستان تامین مالی شود.
آثار احتمالی کوتاه‌مدت و بلندمدت چنین طرحی بر رشد اقتصادی حاکی از آن است که تاثیر بازده بالای سرمایه، تداوم بیکاری بلندمدت و اجرای اصلاحات ساختاری در طول زمان افزایش خواهد یافت. در حالی که اثر اقدامات جمعی، ایجاد نوآوری مالی و تامین مالی طرح از طریق کسری بودجه در کوتاه‌مدت زیاد بوده ولی طی زمان کاهش می‌یابد.
تغییر ترکیب مالیات و مخارج
اگر کشورها متعهد به انجام اصلاحات ساختاری شوند، افزایش تولید ناشی از برنامه مالی افزایش خواهد یافت. در این صورت بهره‌وری کل عوامل تولید و تولید بالقوه افزایش می‌یابد. در سال‌های اخیر، سرعت رشد اصلاحات ساختاری در هر دو کشورهای نوظهور و پیشرفته کاهش یافته است. این کاهش سرعت به خصوص برای چشم‌انداز رشد بلندمدت نگران‌کننده است. انجام طیف گسترده‌یی از اصلاحات شامل رقابت در بازار محصول، تحرک نیروی کار و استحکام بازارهای مالی برای معکوس کردن روند رشد بهره‌وری و ایجاد بهبود ضروری است.
نرخ بهره اوراق بدهی دولت در کشورهای توسعه یافته بسیار پایین است، این مساله موجب کاهش هزینه قرض گرفتن برای دولت و افزایش فضای مالی شده است. با توجه به کاهش پایدار تقاضا در این کشورها، اتخاذ یک برنامه مالی برای تقویت رشد در این کشورها ضروری است. اگر در کشورهای عضو سازمان همکاری اقتصادی و توسعه، دولت برنامه مالی (از طریق کسری بودجه موقت) با حجم حدود 0.5درصد از تولید ناخالص داخلی برای 3 تا 4سال اجرا کند؛ اثر کوتاه‌مدت اجرای این برنامه مالی روی تولید اقتصادهای توسعه یافته در سال اول بین 0/4تا 0/6 واحد درصد است. در حالی که اثر بلندمدت آن روی تولید به حدود 6واحد درصد می‌رسد. اگر کشورها متعهد به انجام اصلاحات ساختاری باشند که بهره‌وری عوامل تولید و تولید بالقوه افزایش یابد؛ در آن صورت افزایش تولید ناشی از برنامه مالی افزایش می‌یابد. با جهانی شدن و ارتباط بهتر میان کشورها، اقدام جمعی این برنامه ممکن است دستاوردهای بسیار قوی‌تری نیز داشته باشد.
اصلاحات ساختاری شامل اصلاحات در هزینه‌های بهداشت، درمان و بازنشستگی (مانند اصلاح دستمزدها) می‌تواند فضای مالی اضافی ایجاد کند. دولت می‌تواند فضای مالی را با سیاست‌های افزایش رشد بلندمدت افزایش دهد. به عنوان مثال ترکیب مالیات‌ها و مخارج را تغییر دهد.
تعادل