همین محدودیت باعث شد ارزش معاملات سهام افت شدیدی را تجربه کند و به کمتر از ۹۰۰ میلیارد تومان برسد. باید به مرز باریک میان دخالت‌های دستوری در بازار و وظیفه نظارت اشاره کرد. به‌صورت مشخص ناظر بازار سهام کشورمان بارها از این خط عبور کرده است و ترسناک‌تر اینکه دخالت‌های خود را کارساز می‌داند. کنار گذاشتن اصول و عدم تبعیت از آنها برخلاف تصور ناظر بازار می‌تواند هزینه‌های جبران‌ناپذیری را به دنبال داشته باشد. این موضوع تنها مختص مقام ناظر بورسی نیست و به وفور نمونه‌ آن را می‌توان در کشور مشاهده کرد.

به هر حال روز گذشته عمده سهام بورس و فرابورس صف خرید سنگین داشتند و عرضه‌کننده‌ها نیز تمایلی به فروش سهام خود ۲ درصد بالاتر از قیمت قبلی نداشتند. احتمالا مدیران بورسی به عملکرد خود در هفته گذشته می‌بالند. اما در شرایط کنونی که التهاب فروش سهام به دنبال هراس دسته‌جمعی معامله‌گران فروکش کرده است لازم به نظر می‌رسد که نگاه منطقی و خارج از احساسات به رویدادهای بازار سرمایه‌ در هفته گذشته داشته باشیم. گرچه تجربه نشان داده در نهایت مطابق با فضای عمومی حاکم بر کشور که هیچ نقدی را نمی‌پذیرد مدیران سازمان بورس نیز بر ادامه رویه کنونی خود اصرار ورزند.

مروری بر اتفاقات هفته گذشته
شاید به مذاق بسیاری خوش نیاید اما واکنش هفته گذشته معامله‌گران به احتمال وقوع یک درگیری نظامی شدید غیرمنطقی نبود. در شرایطی که ریسک درگیری نظامی اقتصاد یک کشور را تهدید می‌کند نباید انتظار داشت یک فعال اقتصادی با استرس بالایی که از آینده دارد واکنش خنثی به رخداد ناگوار این‌چنینی نشان دهد و درنتیجه طبیعی است شتابزده مسیر فرار از ریسک سنگین کاهش ارزش و قفل شدن دارایی‌هایش را در پیش بگیرد. شاید بتوان گفت که تا عصر چهارشنبه استرس زیادی درخصوص وقوع درگیری نظامی وجود داشت. بر این اساس طبیعی بود که معامله‌گر با هراس از اتفاقات رخ‌داده طی کل هفته گذشته به دنبال فروش سهام برآید. در این میان مقام ناظر با افتخار دامنه محدود نوسانی را ایجاد کرده بود تا به خیال خود از ریزش سهام جلوگیری کند و احتمالا سبز شدن سهام را نیز نتیجه درخشان عملکرد خود درهفته گذشته می‌داند. اما اینجا یک سوال مطرح می‌شود که اگر واقعا تنش‌ها حتی فراتر از آنچه رخ داد اوج می‌گرفت و درگیری نظامی ادامه پیدا می‌کرد واقعا پاسخ سازمان بورس به اشتباهات هفته گذشته چه بود. سرمایه بسیاری در بورس قفل شده بود و حالا نیز قطعا به جای صف خرید سهام شاهد صف فروش سنگین بودیم. اینکه مقام ناظر به خود اجازه می‌دهد در بازار دخالت کند، به جای فعال اقتصادی تصمیم بگیرد و همان اشتباهات دولتی دخالت در اقتصاد را در بورس تکرار کند نگران‌کننده است و از آن بدتر اینکه ناظر بازار تصمیمات خود را منطقی می‌خواند و این تصور را دارد که قوانین خودساخته وی اتفاقا دوای درد بورس بود.

به‌صورت مشخص باید به ناظر گفت که علت فروکش التهاب در بازار سهام تصمیمات وی در محدودسازی معاملات نبود و اگر سهام از مدار منفی بازگشت به‌دلیل فروکش التهاب منطقه بود. اینکه ناظر این جسارت را به خود می‌دهد که به جای همه تصمیم بگیرد نتیجه توهم دانایی کل نسبت به شرایط است. این موضوع یا از اینجا نشات می‌گیرد که اطلاعات از پشت پرده این ماجراها وجود داشته و بنا نبود رخداد خاصی رقم بخورد یا اینکه دقیقا از عدم آگاهی و در نتیجه تصمیمات اشتباه همیشگی رخ داده است. خوشبختانه ریسک درگیری نظامی تا حدود زیادی از کشور دور شده و فعلا احتمالا همان حالت کج‌دار و مریز پیشین در این فضا ادامه پیدا می‌کند. اما لازم است این سوال مطرح شود که اگر واقعا کار به‌جای باریک می‌کشید و التهاب فروش سهام ادامه‌دار بود پاسخ‌ صف‌های فروش سنگین احتمالی امروز سهام و عدم نقدشوندگی سهام را چه کسی می‌داد.

نکته دردناک اینکه برخی از فعالان بازار نیز از قوانین هفته گذشته حمایت می‌کردند و هیچ‌وقت متوجه این موضوع نشدند که اگر واقعا بنا بود سهام در صف فروش قفل بماند همین افراد استرس به مراتب بیشتری را می‌کشیدند، زیرا این افراد در دسته معامله‌گرانی بودند که احتمالا در هفته گذشته بدون یا با داشتن آگاهی از ریسک‌ها ترجیح دادند سهامدار بمانند حال اینکه نگرانی حتی از تعطیلی بورس و تکرار روزهای تلخ درگیری نظامی وجود داشت.

شانس به ناظر روی آورد

بر این اساس اگر سهام چرخید در نتیجه کاهش التهاب در منطقه بود و در حالی‌که اگر بنا بود کار به درگیری مستقیم کشیده شود احتمالا صف‌های سنگین فروش را شاهد بودیم و مقام ناظر به جای شنیدن مدح و ستایش با واکنشی متفاوت مواجه بود. حقوقی‌ها به فرمان ناظر در هفته گذشته سهام بزرگان بازار را جمع کردند. در این میان این سوال مطرح بود که سهامداران شرکت‌های کوچک‌تر چه گناهی کرده‌اند که نمی‌توانند سهام خود را نقد کنند. چرا نباید اجازه داد که اگر سهامداری قصد فروش سهام را دارد بتواند آن را به فروش برساند و چرا باید مقام ناظر خود را مسوول سود و زیان افراد در بورس بداند.

ناظر با چه مجوزی به خود اجازه دخالت در قیمت‌ها و جلوگیری از نقد شدن سهام را می‌دهد. اگر ورق برنگشته بود مسوولیت قفل شدن میلیاردها سرمایه‌های خرد و کلان که به بورس و ناظر آن اعتماد کرده بودند چه کسی بود. در بازارهای جهانی نیز اگر درگیری نظامی رخ می‌دهد بانک‌ها و حقوقی‌ها (در لفظ ما) از بازار حمایت می‌کنند و شاید بازار به‌صورت موقت تعطیل شود تا اثر شوک برطرف شود اما به هیچ عنوان اجازه دخالت در قیمت‌گذاری سهام را یک مقام ناظر در بازار بین‌المللی به خود نمی‌دهد.

در این بین یکی از نکات قابل توجهی که شاید فعلا برای بازار مهم نباشد ولی نتیجه آن را نیز در آینده‌ای نه‌چندان دور احتمالا شاهد خواهیم بود حذف کامل ریسک از معادلات ارزش‌گذاری سهام است. ناظر بازار در هفته گذشته با افتخار دست به عملی زد که کل ریسک بازار را زیر سوال برد؛ به نوعی به ذهن معامله‌گر تلقین کرد که سهام ریسکی ندارد و این دقیقا بر خلاف ذات سهام است. مثال عملی شاهد بر این ماجرا بعد از محدود کردن قیمت‌ها دستور خرید سنگین به صندوق‌های حمایتی بود. این موضوع مشابه اقدامی است که دولت در قبال موسسات اعتباری در پیش گرفت. دولت نیز هزینه ریسک سرمایه‌گذاری در یک موسسه غیرمعتبر را به خیال خود حذف کرد و با افزایش پایه پولی بازپرداخت اصل و سودهای رویایی سپرده‌های این موسسات را انجام داد. حال این‌ سوال مطرح می‌شود که منبع چند هزار میلیارد تومانی که صندوق‌ها در هفته گذشته در حمایت از سهام هزینه کردند از کجا آمد. این اقدام در همه جا رخ می‌دهد و در زمان هراس دسته‌جمعی سهام طبیعی است حمایت‌هایی از بازار شود. اما اینکه حمایت‌های چشم‌بسته در صف فروش انجام می‌شود و اجازه داده نمی‌شود که معامله‌گر ریسک سرمایه‌گذاری را بسنجد دقیقا حکم حذف ریسک را از معاملات سهام دارد. البته همین موضوع نیز باعث شد که بورس تهران واکنش خیلی شدیدی به برداشته شدن ریسک درگیری نظامی نشان دهد و صف‌های طولانی را رقم بزنند و همین موضوع نیز باعث می‌شود احتمالا مسیر صعودی سهام ادامه پیدا کند زیرا در ظاهر ریسکی وجود ندارد اما واقعیت خلاف آن را نشان می‌دهد.

تشدید حرکت‌های دسته‌جمعی سهام
بازدهی در کنار ریسک معنا پیدا می‌کند و در هر شرایطی اگر موقعیتی برای سرمایه‌گذاری پیدا کردید که نسبت منطقی از ریسک و بازدهی را نداشت احتمالا یک جای کار مشکل دارد. ناظر به معامله‌گران درحال ارسال این سیگنال است که سهام می‌تواند تا ابد رشد کند و ریسکی نیز وجود نخواهد داشت در این میان حتی اگر ریسک کلانی مانند درگیری نظامی باشد ما هر چه صف فروش باشد را جمع‌آوری می‌کنیم و از این منظر معامله‌گران نباید به هیچ وجه نگران باشند. مشخص نیست چگونه و کجا ممکن است که دخالت در این بازار اثرات سو خود را نشان دهد و احتمالا عواقب زیادی را باید انتظار داشت اما یکی از نتایج آن در شرایط کنونی به‌صورت مشخص خوار شمردن تحلیل و تحلیلگری است. این موضوع نیز به‌صورت طبیعی اثرات منفی خود را در بورس تهران منعکس می‌کند. برای دولت نیز همان روزهای پایانی فروردین ۹۷ و بعد از آنکه دلار ۴۲۰۰ تومان را رو کرد، اینکه چه رانت کلانی در اینجا رخ می‌دهد قابل درک نبود اما در شرایط کنونی دیگر کسی نیست که از رانت این سیاست اشتباه آگاهی نداشته باشد.

طی چند روز آینده احتمالا صعود سهام برای معامله‌گران و ناظر خوشایند باشد و همه ریسک‌هایی که در واقع وجود دارند ولی در ظاهر حذف شده‌اند کنار گذاشته شوند اما نتیجه تصمیمات اشتباه را باید در میان‌مدت انتظار داشت. روز گذشته نیز با محدودیت ۲ درصدی نوسان قیمتی و هجمه تقاضا کسی حاضر به فروش سهام خود نبود. شاخص کل هم‌وزن نیز مشابه با شاخص کل رشد حدود ۷/ ۱ درصدی را تجربه کردند. با توجه به برداشته شدن دامنه نوسان اگر بار دیگر استرس جدیدی به کشور وارد نشود احتمالا جهش محسوس شاخص را در یک ساعت آغازین معاملات فردا شاهد باشیم. سیاست‌های اشتباه ناظر احتمالا می‌تواند این نتیجه را به دنبال داشته باشد که سهام تنها به اخبار سیاسی و ریسک‌های سیستماتیک واکنش نشان دهد و همین موضوع احتمال حرکت گله‌ای سهام را تقویت می‌کند. واقعا در این شرایط شاید اگر کسی بخواهد تحلیلی از حباب یا عدم ارزندگی برخی از نمادها مطرح کند تنها در حال از بین بردن اعتبار خود باشد زیرا بازار گوشش به این حرف‌ها بدهکار نیست. با حذف ریسک از معادلات دیگر پیش‌بینی و تحلیل سهام معنایی ندارد و در چنین شرایطی نمی‌توان نقطه پایانی برای صعود متصور بود یا رفتار احتمالی بازار را تحلیل کرد و همین شاید بزرگ‌ترین ریسکی باشد که سهام به‌دنبال سیاست‌های اشتباه اخیر با آن مواجه شده است.