این نخستین تجربه بازار سرمایه در انتشار اوراق اختیار فروش تبعی در سال جاری بود.

در این عرضه ۵۵ میلیون برگه از این اوراق در نماد «هپارس ۴۰۴» فروخته شد. بر اساس آنچه در اطلاعیه فروش این اوراق قید شده، دوره معاملاتی اوراق اختیار فروش تبعی یک سال از تاریخ ۲۲ تیرماه سال جاری خواهد بود و قیمت اعمال هر برگ آن ۲۲ هزار و ۲۰۰ تومان است. این حجم از فروش تنها در طول یک روز انجام شد. به موجب این عرضه رکورد فروش اوراق یاد شده برای سال قبل که ۵۷۱ میلیارد تومان بود، شکسته شد. برای نخستین بار است که این حجم از تامین مالی تنها به مدت یک روز در بازار سرمایه انجام می‌شود.

فرار از رزم حقیقی‌ها در جبهه تامین مالی

تاثیرات این عرضه تنها به تغییر رکوردهای ثبت شده در بازار سرمایه محدود نشد. با اینکه در سال‌های اخیر حجم بالایی از نقدینگی به بازار وارد شده، همچنان مقبولیت بازار بدهی در پیشگاه سرمایه‌گذاران خرد اندک است. بررسی‌ها حکایت از آن دارد که در طول سال‌های اخیر استقبال سرمایه‌گذاران خرد از بازار بدهی در مقایسه با بازار سهام در سطحی پایین باقی مانده است.

دلیل این امر را می‌توان از چند منظر مورد توجه قرار داد. به نظر می‌رسد در طول سال‌های گذشته عواملی همچون تورم انتظاری بالا و تحمیل ریسک‌های سیستماتیک به خصوص در عرضه اقتصادی و سیاسی سبب شده تا آحاد مردم همانند رویه‌ای که در مورد فعالیت‌های تولیدی پیش گرفته‌اند به سرمایه‌گذاری بلندمدت با بازده معمول تمایل چندانی نداشته باشند. همین امر سبب شده تا در سایه افزایش شتابان تورم انتظاری بیشتر مردم به دنبال کسب سود از محل نوسان قیمت‌ها باشند و مانند سایر بخش‌های اقتصاد به فعالیت مولد تمایل چندانی نداشته باشند. از این رو شرکت در هر فرآیند زمانبری که نیاز به دست کشیدن از اصل پول در بازه زمانی طولانی داشته باشد، با بی‌مهری مردم و سرمایه‌گذاران خرد رو‌به‌رو می‌شود.

در این باره سخنان مدیر ابزارهای نوین مالی بورس حکایت از آن دارد که در نبود بازار ثانویه و فقدان امکان کسب سود از خرید و فروش این اوراق، تمایل خریداران حقوقی به این ابزار تامین مالی بسیار بیشتر از اشخاص حقیقی است. عواملی از این دست سبب شد تا فروش اوراق اختیار فروش تبعی هلدینگ خلیج فارس نیز به کلی در قبضه اشخاص حقوقی فعال در بازار سرمایه قرار گیرد.

سهم بالای حضور خریداران حقوقی در اوراق تبعی

آن‌طور که بررسی‌ها نشان می‌دهد به‌رغم وجود امکان خرید برای سرمایه‌گذاران خرد، بیشتر این اوراق توسط خریداران حقوقی و عمدتا صندوق‌های سرمایه‌گذاری صورت می‌گیرد. با توجه به آنکه اوراق یاد شده ضمن تامین مالی ماهیت پوشش ریسک دارند، به نظر می‌رسد این بخش از فعالان بازار سرمایه نسبت به استفاده از ظرفیت‌های اوراق اختیار فروش تبعی بی‌توجه مانده‌اند. در حال حاضر نیاز به کنترل ریسک در کنار متوازن ساختن ترکیب پرتفو سبب شده تا حقوقی‌ها با آغوش باز به سمت اوراق منتشر شده بیایند. اوراق اختیار فروش تبعی سبب می‌شوند در شرایطی که بسیاری از کارشناسان بازار سرمایه نسبت به رشد نامعقول برخی از سهام موجود در بازار هشدار می‌دهند، ریسک سقوط قیمت‌ها برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری به حد قابل قبولی کاهش یابد. به گفته نگار نظری، مدیر ابزارهای نوین مالی بورس، برای بسیاری از شرکت‌ها بازگشت سهام اهمیت زیادی دارد. ساز و کار این اوراق به گونه‌ای است که خریدار آن در عمل سهم را به وام‌گیرنده می‌فروشد و در زمان سررسید این اختیار را دارد که میزان سهام مندرج در اوراق را از ناشر اوراق پس بگیرد. عواملی از این دست در کنار سنگین بودن رقم تامین مالی صورت گرفته از این محل، سبب شده تا خریداران حقیقی با اشتیاق کمتری وارد عرضه این اوراق شوند.

او ادامه داد:‌ نکته قابل توجه در بررسی این اوراق، امکان مدیریت ریسک بالایی است که برای اشخاص حقوقی نظیر صندوق‌ها ایجاد می‌کنند. به دلیل آنکه این شرکت‌ها می‌توانند، در یک مدت زمان معین مقدار مشخص از سهام را با قیمتی از پیش تعیین‌شده دریافت کنند تمایل آنها به سرمایه‌گذاری در این اوراق بیشتر است.

نظری افزود: از آنجا که بر اساس دستور‌العمل این اوراق، متقاضی انتشار اوراق فروش تبعی، باید برای سازمان بورس دلیل تامین مالی، تاثیر تامین مالی بر صورت‌های مالی و نحوه بازپرداخت را مشخص کند، به نظر می‌آید خریداران این اوراق آن را به‌عنوان ابرازی کم‌ریسک مد نظر داشته باشند. همین امر می‌تواند شرایطی را فراهم کند که در سال‌های پیش رو شاهد افزایش اقبال نسبت به این اوراق باشیم.

فاصله طولانی تا سرمنزل مقصود

به موازات رشد قیمت‌های سهام در بازار سرمایه آنچه مورد توجه بسیاری از اقتصاددان‌ها و تحلیلگران بازار قرار گرفته است، لزوم جهت‌دهی به نقدینگی گسیل شده به سمت این بازار و به کار‌گیری آن در تامین مالی بخش‌های تولیدی اقتصاد است. در این میان همواره سعی شده تا قوانین معطوف به تامین مالی در بازار سرمایه که برای ناشران حاضر در بازار سهام، عمدتا از طریق انتشار اوراق صورت می‌گیرد، بازبینی و تسهیل شود. با این حال آن‌طور که از روند تغییرات قیمت سهام و مقایسه آن با حجم تامین مالی صورت گرفته طی ماه‌های اخیر استنباط می‌شود، سرعت تامین مالی از خوان گسترده نقدینگی طی سال‌های اخیر نسبت به شتاب افزایش ورود نقدینگی در بازار سرمایه بسیار کمتر بوده است.

در حالی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری در دو سال گذشته توانسته‌اند به لطف سرازیر شدن پس‌اندازهای مردم به بازار سرمایه هر روز بزرگ و بزرگ‌تر شوند، این بازار از تطابق نیاز به تامین مالی با بستر موجود برای جهت‌دهی به وجوه بازمانده و نتوانسته از ظرفیت‌های معمول بازارهای مالی به خوبی استفاده کند. بدون شک دلیل این رویداد هرچه باشد حاصل آن چیزی به جز بی‌بهره ماندن اقتصاد ایران از فرصت‌های موجود نخواهد بود. اما در حال حاضر آن‌طور که از تغییرات قوانین در سال جاری برمی‌آید سازمان بورس و اوراق بهادار در نظر دارد با تسهیل انتشار اوراق برای ناشران و مرتفع ساختن محدودیت‌ها برای خریداران، وضعیت بازار سرمایه را بهبود بخشد.

دست صندوق‌ها بازتر شد

آن‌طور که مدیر ابزارهای نوین مالی بورس اعلام کرده است، سقف خرید اوراق اختیار فروش تبعی با موافقت سازمان بورس برای هر یک از صندوق‌های سرمایه‌گذاری به ۱۵ درصد افزایش یافته در حالی که تا پیش از این هر یک از این صندوق‌ها فقط اجازه خرید ۵ درصد از اوراق یاد شده را داشته‌اند. اوراق اختیار فروش تبعی در بدو راه‌اندازی، پوشش ریسک سرمایه‌گذاران در سهام یک شرکت را میسر می‌ساختند اما پس از تغییرات به عمل آمده در سال ۹۶ به منظور تامین مالی شرکت‌ها مورد استفاده قرار گرفتند. این اوراق هم اکنون با کارکرد جذب وجوه صندوق‌های سرمایه‌گذاری از حد نصاب سرمایه‌گذاری صندوق‌ها خارج شده‌اند و در ردیف دارایی‌هایی نظیر اوراق سپرده بانکی و سپرده بانکی قرار گرفته‌اند. بر این اساس می‌توان انتظار داشت سهم اوراق اختیار تبعی از بازار تامین مالی که در سال ۹۷، هزار و ۲۰۰ میلیارد تومان بوده، از این پس افزایش یابد.

بر اساس آنچه نگار نظری، مدیر ابزارهای نوین مالی بورس مطرح کرد: در سال ۹۲ این اوراق با کارکرد کاملا متفاوت و به منظور پوشش ریسک سرمایه‌گذاران در مقابل کاهش قیمت سهام و افزایش شناور سهام منتشر می‌شد. در سال ۹۶ ماهیت این اوراق به تامین مالی تغییر کرد. از آن سال به بعد ۹۹ درصد اوراق تبعی منتشر‌شده کارکرد تامین مالی داشته است.

مسوولان آینه مردم؟

مطابق با آنچه از شواهد موجود برمی‌آید بی‌رغبتی اشخاص حقیقی در طول سال‌های قبل سبب شده تا مسوولان بازار سرمایه نیز آن‌طور که باید درخصوص اطلاع‌رسانی برای عرضه اوراق تامین مالی جدیت چندانی به خرج ندهند. آن‌گونه که در عرضه اوراق تامین مالی مانند اوراق اختیار فروش شاهد هستیم، عرضه این اوراق تنها به انتشار یک اطلاعیه عرضه محدود می‌ماند و برخلاف عرضه‌های اولیه هیچ توجهی به سمت آنها جلب نمی‌شود.

این در حالی است که حداقل آن بخش از حجم بالای نقدینگی در کشور که در اختیار افراد ریسک‌گریز قرار دارد می‌تواند از طریق جذب شدن به این مسیر به تامین وجوه مورد نیاز شرکت‌ها منجر شود. به هر روی افزایش سهم بازار سرمایه از کل تامین مالی انجام شده در اقتصاد نیازمند تدابیری است که برای نیل به آن باید اقدامات ابتکاری و متفاوت با آنچه در گذشته انجام می‌شد، رخ دهد.