در همین حال، گروه‌های پیشتاز تابستان شامل صنایع وابسته به قیمت‌های جهانی نیز با برخورد به سطوح مقاومت و عرض‌اندام فروشندگان، شاهد عقب‌نشینی در نیمه دوم هفته بودند. به این ترتیب در حالی که شاخص کل هنوز در سطحی معادل 3 درصد کمتر از رقم آغازین سال ایستاده است از تب و تاب بازار برای ادامه جهش کاسته شده است، با این حال تعیین‌کننده‌ترین عامل رشد اخیر که عبارت از ورود نقدینگی جدید از سوی نهادهای حقوقی به‌ویژه برخی صندوق‌های سرمایه‌گذاری است کماکان می‌تواند به‌عنوان عاملی در جهت تداوم رونق کوتاه‌مدت عمل کند.

انگیزه واقعی رشد کجاست؟

شاخص کل از ابتدای تابستان از یک رالی قدرتمند 8 درصدی با اتکا بر سهام بزرگ در صنایع معدنی، فلزی و پالایشی بهره برده است. گروهی معتقدند رشد قیمت‌های جهانی در فصل بهار توجیه‌کننده این رونق بوده و گروه دیگر این تحرک را صرفا به رفتار بازیگران بازار به‌ویژه تزریق نقدینگی از سوی برخی نهادهای حقوقی مرتبط می‌دانند. توجه دقیق‌تر به شرایط حاکم بر بازار نشان می‌دهد که به جز رشد محدود قیمت‌های جهانی، اتفاق متناظری در سطح اقتصادی متناسب با ابعاد رونق اخیر در بورس تهران روی نداده است.

از یکسو نرخ‌های سود روز شمار موسوم به بدون ریسک 19 تا 20 درصدی در قالب اوراق و صندوق‌ها در دسترس سرمایه‌گذاران است؛ از سوی دیگر، گزارشات سه ماهه در مجموع افزایشی در پیش‌بینی سود‌آوری کل شرکت‌های بازار نشان نمی‌دهد. در نهایت، تثبیت نرخ ارز و چشم‌انداز ادامه این وضعیت در سال جاری هم انگیزه بنیادی جدیدی برای رشد قیمت‌های فروش به‌ویژه برای صادرکنندگان که بخش مهمی از شرکت‌های بورس را تشکیل می‌دهند فراهم نمی‌کند. در همین حال، نسبت P/ E بازار در محدوده 3/ 7 واحد قرار دارد که کماکان بیش از یک واحد از متوسط تاریخی بیشتر است.

این وضعیت، هر چند امیدواری به رشد آتی سودآوری شرکت‌ها را نشان می‌دهد ولی با توجه به چشم‌انداز محتاطانه رشد اقتصادی در بخش غیر‌نفتی (که میزان آن حداکثر در سال جاری 2 درصد برآورد می‌شود) تحقق این خوش‌بینی‌ها چندان آسان به نظر نمی‌رسد. در همین حال، رشد قیمت‌های جهانی به‌ویژه در بخش فلزات که با تحریک موقت چین صورت گرفته با عنایت به اوضاع اقتصادی آن کشور محل تردید جدی است؛ به‌ویژه آنکه قیمت‌های نفت نیز موفق به عبور از سطح مهم 50 دلاری نشده‌اند. از برآیند متغیرهای مزبور می‌توان به این نتیجه رسید که عوامل موثر بر سودآوری شرکت‌های بورس تهران دچار تغییر چشمگیری از ابتدای تابستان نشده‌اند. از این‌رو این گمانه را می‌توان مطرح کرد که رالی اخیر قیمت‌ها یا یک روند اصلاحی پس از افت بهاری بوده یا با عوامل غیربنیادین تغذیه شده است؛ وضعیتی که در صورت عدم همراهی متغیرهای موثر بر سودآوری شرکت‌ها به گواه روند تاریخی مستمر نخواهد بود.

پدیده جدید بازار سرمایه

تشکیل صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک از جمله ایده‌های جدیدی بود که در زمان تصدی مدیریت اسبق سازمان در سال‌های پایانی دهه 80 پیگیری شد و منجر به ایجاد تنوعی مهم در ابزارهای مالی در سطح بازار سرمایه شد. تشکیل این صندوق‌ها هر چند با انتقاداتی نظیر تضاد منافع کارگزاران (به‌عنوان مدیر اکثر صندوق‌ها) و سرمایه‌گذاران مواجه شد اما در هر حال یک امکان مهم برای افراد غیر‌حرفه‌ای برای فعالیت غیر‌مستقیم در بازار را ایجاد کرد. چندی بعد از این اتفاق، ایده تشکیل صندوق‌های مختلط (ترکیب سهام و اوراق مشارکت) و صندوق‌های با درآمد ثابت با نرخ سود تضمینی هم مطرح شد و این دو نیز به جرگه ابزارهای مالی نوین بازار پیوستند. در این میان، استقبال عمومی در ابتدا از صندوق‌های سهام بیشتر بود اما با گذشت زمان و برخورد بورس تهران با رکود سنگین سال 92، ستاره اقبال صندوق‌های سهامی رو به افول گذاشت.

مطالعه اجمالی وضعیت صندوق‌های سهام نشان می‌دهد که پس از سقوط دی ماه 92، این ابزارها نه‌تنها بیش از 50 درصد منابع تحت مدیریت را از دست دادند، بلکه هیچ‌گاه به روزهای اوج خود بازنگشتند. در این میان، نوع دیگری از صندوق‌ها به نام صندوق‌های با درآمد ثابت شروع به عرض‌اندام جدی کردند. این صندوق‌ها با نرخ سود موثر بالاتر از سپرده بانکی در شرایط تورم کاهنده به ویژه از سال 93 مورد توجه سرمایه‌گذاران قرار گرفتند و از سال 94، با اجرای سیاست کاهش سود بانکی، تبدیل به یکی از مقاصد اصلی پول از سوی نه فقط بازیگران بازار سهام بلکه کل جامعه شدند. مطالعه آمار اخیر منابع تحت مدیریت این صندوق‌ها نشان می‌دهد که حجم دارایی‌های تحت مدیریت آنها به محدوده 90 هزار میلیارد تومان (معادل 9 درصد کل نقدینگی کشور) رسیده است. بخش عمده این منابع در یک سال گذشته به صندوق‌ها وارد شده و در حال حاضر نیز جذب پول با شتاب زیادی ادامه دارد.

در این میان، هر‌چند ظهور این ابزارهای نوین مالی و توفیق آنها در جذب اعتماد و سرمایه عمومی قابل‌توجه است اما با عنایت به رشد بسیار سریع ابعاد صندوق‌ها، باید همزمان به الزامات نظارتی بر فعالیت این نهادهای نوپا توجه داشت. این مساله به‌ویژه از آن جهت حائز اهمیت است که این صندوق‌ها اکنون نرخ بالاتری از سود بانکی را برای سرمایه‌گذاران پیش‌بینی کرده‌اند، دارای امکان برداشت در مقاطع حداکثر هفتگی هستند و در بسیاری شعب بانک‌ها به متقاضیان ارائه می‌شوند. از این رو، نظارت دقیق بر مصارف این صندوق‌ها به‌ویژه از حیث حفظ نقد‌شوندگی و سرمایه‌گذاری در دارایی‌های دارای بازده متناظربا پیش‌بینی سود یکی از مواردی است که با عنایت به رشد سهم آنها از بازار پولی کشور نیازمند پایش دقیق مقامات نظارتی است.

معنای بهبود اشتغال آمریکایی برای بازارها

آمار تولید اشتغال در کشور ایالات متحده در روز جمعه گذشته منتشر شد که برای دومین ماه متوالی حکایت از پیشی گرفتن از برآوردها داشت. بر این اساس، تولید 255 هزار شغل در ماه گذشته میلادی، نه‌تنها از برآورد تحلیلگران (180 هزار شغل) فراتر رفته بلکه با ثبت 6/ 2 درصد رشد دستمزد، بالاترین افزایش سالانه این متغیر پس از بحران جهانی اقتصاد ثبت شده است. معنای اولیه این آمار برای سرمایه‌گذاران عبارت از تقویت احتمال افزایش نرخ بهره دلار توسط فدرال رزرو (به‌ویژه پس از انتخابات در ماه دسامبر) و تقویت نسبی دلار است.

در این میان، بازارهای کالایی و سهام از یک‌سو از چشم‌انداز رشد بهتر در بزرگ‌ترین اقتصاد جهان و نیز امکان بروز تورم با توجه به آمار دستمزد منتفع می‌شوند و از سوی دیگر، از افزایش احتمالی بهره به دلیل بالا رفتن نرخ سود بدون ریسک آسیب خواهند دید. با این حال، با توجه به تردیدهای قبلی بانک مرکزی آمریکا در افزایش بهره به نظر می‌رسد هنوز برای جمع‌بندی درخصوص حرکت فدرال‌رزرو در سال جاری میلادی زود است و به همین دلیل، احتمالا بازارهای جهانی به‌ویژه در بخش کالایی تا انتشار آمارهای بعدی اشتغال ماهانه و نیز روشن‌شدن نتایج انتخابات آمریکا و تصمیم نهایی بانک مرکزی، شاهد نوسانات بیشتری از چند ماه اخیر خواهند بود.