از سال ۱۳۹۳ تاکنون این پرسش متداول وجود داشته که چرا با تداوم و در مواردی تشدید رشد نقدینگی، سطح قیمت‌ها (چه قیمت کالاها و خدمات و چه قیمت دارایی‌هایی از قبیل مستغلات) رفتار مشابهی از خود نشان نداده است و حتی در برخی موارد رشد قیمت‌ها بسیار محدود هم بوده است. در تداوم این پرسش بلافاصله پرسش بعدی نمایان می‌شود و آن اینکه آیا در آینده نیز همین مسیر طی خواهد شد و اقتصاد ایران وارد دورانی از تورم‌های پایین مانند بیشتر کشورهای جهان شده است یا اینکه پتانسیل برگشتن به افزایش شدید قیمت‌ها و نرخ تورم‌های بالا را دارد؟

همانطور که در نوشتارهای دیگری بیان داشته‌ام، هیچ موضوع غیرقابل فهم و معماگونه‌ای در وضعیت کنونی اقتصاد ایران و به‌طور مشخص درباره رشد بالای نقدینگی و نرخ تورم نسبتا پایین وجود ندارد. آنچه در طول حدود چهار سال گذشته رخ داده است، یک زورآزمایی بین رشد نقدینگی به‌عنوان عامل بلندمدت ایجاد تورم و رشد قیمت‌ها از یک سو و تنگنای مالی و اعتباری (بالا بودن نرخ سود) به‌عنوان عامل ایجاد رکود و به تبع آن کاهش تورم از سوی دیگر بوده است. بر همین اساس می‌توان رفتار تورم در چهار سال اخیر را توضیح داد: «کاهش شدید در نیمه دوم سال ۱۳۹۲، مقاومت تورم در طول سال ۱۳۹۳، مجددا کاهش شدید در سال ۱۳۹۴ و ابتدای سال ۱۳۹۵، مقاومت در مقابل کاهش بیشتر و افزایش محدود در سال ۱۳۹۶ و در وهله آخر کاهش در نیمه نخست سال‌جاری.»

چنانچه رشد نقدینگی پیامد تنگنای مالی و اعتباری و رقابت بانک‌ها روی نرخ سود سپرده‌ها (که خود عامل رشد بالای نقدینگی در چهار سال گذشته بوده است) نبود، اولا آثار تورمی آن بسیار شدیدتر بود و ثانیا تاثیر رشد نقدینگی بر تورم تا این اندازه به تاخیر نمی‌افتاد. اما از آنجا که رشد‌های بالای نقدینگی در چهار سال گذشته نشانه بیماری و نه علت بیماری در اقتصاد ایران بوده است(به این معنا که تنگنای شدید مالی و اعتباری و پدیدار شدن دارایی‌های منجمد سبب افزایش شدید نرخ سود اسمی و حقیقی و افزوده شدن به نرخ افزایش سپرده‌های اشخاص از طریق اضافه شدن سود‌های بالا به اصل سپرده‌ها شده است) آثار تورمی آن تاکنون بسیار پایین بوده است. در واقع، تنگنای مالی سبب کاهش مخارج خانوارها، بنگاه‌ها و حتی دولت شده است. به این ترتیب مانع از پدیدار شدن آثار تورمی (و اثر روی قیمت دارایی‌ها) رشد نقدینگی شده است که خود تنگنای مالی در شرایط فقدان توان نظارتی و غفلت سیاست‌گذاری علت ایجاد آن بوده است.

اما به‌نظر می‌رسد این زورآزمایی در حال تغییر به شکل پدیدار شدن آثار تورمی نقدینگی‌های ایجاد شده است. اقتصاد ایران در شرایطی قرار دارد که احتمال یک رکود بسیار شدید و کاهش قیمت‌ها را دارد، اگر سیاست‌گذار پولی با عدم مداخله گسترده خود اجازه ورشکستگی موسسات اعتباری و بانکی و از بین رفتن بخش قابل توجهی از سپرده‌ها را بدهد. از طرف دیگر، اقتصاد ایران به احتمال زیاد استعداد برگشتن به تورم‌های بالای دورقمی را دارد، اگر سیاست‌گذار پولی برای ممانعت از ورشکستگی گسترده موسسات اعتباری و بانکی ناچار به انتشار پول شود. گرچه در مقابل بخش بزرگی از نقدینگی ایجاد شده در طول چهار سال گذشته که بدهی بانک‌ها و موسسات اعتباری به اشخاص محسوب می‌شود، هیچ دارایی برای پوشش این بدهی در ترازنامه بانک‌ها و موسسات اعتباری وجود ندارد اما آنگاه که سپرده‌گذاران اقدام به جابه‌جایی و سیال کردن سپرده‌های خود کنند، سیاست‌گذار پولی ناچار می‌شود بخشی از آن دارایی را برای بانک‌ها ایجاد کند که به معنی افزوده شدن به پایه پولی است و صحه گذاشتن بر رشد نقدینگی که تنگنای مالی حدود چهار سال گذشته آن را ایجاد کرده است. همین چشم‌انداز است که بخشی از تحرک در قیمت دارایی‌ها و همچنین قیمت کالاها و خدمات را در ماه‌های اخیر شکل داده است. افزایش‌های جهشی نرخ ارز، همچنین افزایش قیمت مسکن و حتی بخشی از افزایش قیمت سهام در ماه‌های اخیر نشانه آشکار شدن اثرات رشدهای بالای نقدینگی در سال‌های گذشته است که تاکنون نرخ بالای سود آن اثرات را به تاخیر انداخته بود. به‌دلیل عقب ماندن قیمت دارایی‌ها از نرخ تورم عمومی در طول حدود چهار سال گذشته و همچنین بر اساس آنچه که ادعا می‌شود بخش قابل توجهی از سپرده‌ها به درصد اندکی از سپرده‌گذاران تعلق دارد (که به معنی نابرابر شدن توزیع ثروت بر اثر بالابودن نرخ سود سپرده‌ها است)، اثر رشد‌های بالای نقدینگی بر قیمت کالاها و خدمات به طور نسبی کمتر از قیمت دارایی‌ها خواهد بود و حوادث ماه‌های اخیر نیز بر این موضوع صحه می‌گذارد. در آن صورت، به نظر می‌رسد زورآزمایی نقدینگی و تنگنای مالی روی تورم در حال تغییر به نفع نقدینگی باشد. بنابراین لازم است سیاست‌گذار پولی برای مقابله با وضعیت منتهی به دو حالت کاملا متضاد رکود شدید و تورم بالا که دومی محتمل‌تر است، خود را آماده کند.